Tải bản đầy đủ - 0 (trang)
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

Tải bản đầy đủ - 0trang

17



cân bằng giữa tài sản và nguồn vốn, bởi sự điều hoà giữa thời gian biến đổi tài

sản thành tiền và nhịp độ hoàn trả các khoản nợ tới hạn”. [3, tr.1]

Xét về bản chất của vấn đề, việc nắm giữ các tài sản dài hạn có tính

thanh khoản thấp đòi hỏi được tài trợ bởi các nguồn vốn lâu dài. Chính từ

nhận định này mà nguyên tắc truyền thống của cân bằng tài chính là các tài

sản cố định phải được tài trợ bởi các nguồn vốn dài hạn (vốn chủ sử hữu và

vốn vay). Theo nguyên tắc này, cân bằng được duy trì bằng sự bù đắp của các

luồng tiền (tương ứng với khấu hao tài sản cố định) với các khoản trả nợ (vốn

và lãi) hàng năm. Tính ổn định của tài sản cũng như nguồn vốn khơng những

đảm bảo sự cân bằng nhất thời mà còn duy trì được sự cân bằng về dài hạn.

Phần trội của tổng nguồn vốn dài hạn so với tổng tài sản cố định được gọi là

vốn lưu động ròng, tạo thành một biên an tồn cho cân bằng tài chính.

Để đạt được trạng thái cân bằng tài chính dài hạn khơng có nghĩa là

doanh nghiệp đạt được trạng thái cân bằng tài chính tại một thời điểm (xác

định bằng vốn lưu động ròng lớn hơn 0) mà phải xem xét phân tích vốn lưu

động ròng trong một chuỗi thời gian thì mới có thể đưa ra những triển vọng

về cân bằng tài chính dài hạn trong tương lai.

Chỉ số vốn lưu động ròng được đưa ra để phân tích xem liệu một

doanh nghiệp có đạt được trạng thái cân bằng tài chính hay khơng. Vốn lưu

động ròng được xác định như sau:

Vốn lưu động ròng = Nguồn vốn thường xuyên – Tài sản dài hạn

= Tài sản lưu động và đầu tư ngắn hạn – Nợ ngắn hạn

Phân tích cân bằng tài chính của doanh nghiệp được xác định thơng

qua vốn lưu động ròng như sau:

Vốn lưu động ròng >= 0: Doanh nghiệp đạt trạng thái cân bằng tài

chính dài hạn

Vốn lưu động ròng < 0: Doanh nghiệp mất cân bằng tài chính dài hạn.



18



1.1.2. Tầm quan trọng của cân bằng tài chính dài hạn

Trong nền kinh tế thị trường, các doanh nghiệp hoạt động với mục tiêu

xuyên suốt là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Để đạt được mục tiêu này, đòi

hỏi doanh nghiệp cần phải thường xuyên đưa ra các quyết định dài hạn và

ngắn hạn cho hoạt động của mình. Việc đưa ra các quyết định sao cho doanh

nghiệp có thể có vốn lưu động ròng dương hay giúp doanh nghiệp có thể đạt

được trạng thái cân bằng tài chính dài hạn là một trong những yêu cầu quan

trọng nhằm giúp doanh nghiệp đạt được mục tiêu tối đa của mình.

Với định hướng như trên, doanh nghiệp luôn cố gắng nỗ lực nhằm đạt

được một sự phát triển bền vững. Vì vậy, doanh nghiệp ln đưa ra quyết định

để có thể có đạt được trạng thái cân bằng tài chính trong dài hạn và ngắn hạn

bởi nếu mất cân bằng tài chính sẽ gây ra những hậu quả khó lường.

Cân bằng tài chính được thể hiện thơng qua chỉ số vốn lưu động ròng

(NWC). NWC âm có nghĩa là DN đang sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài

trợ cho tài sản dài hạn. Tuy nhiên, tài sản dài hạn thường có thời gian thu hồi

vốn cao, trong khi đó, nguồn vốn ngắn hạn lại cần thời gian để thanh toán

thấp. Việc sử dụng nguồn vốn ngắn hạn tài trợ cho tài sản dài hạn sẽ khiến

cho NWC của DN âm, NWC âm đẩy các công ty vào tình trạng thường xuyên

phải đảo nợ ngắn hạn (vay nợ mới trả nợ cũ) tạo ra tình trạng căng thẳng tài

chính. Việc hoạt động kinh doanh khi NWC âm khiến DN gặp áp lực thanh

toán khi các khoản vay ngắn hạn đến thời hạn thanh toán. Và trường hợp này

sẽ dẫn đến những hậu quả khác, không chỉ ảnh hưởng đến hoạt động kinh

doanh hằng ngày của DN mà còn ảnh hưởng đến uy tín của DN đối với ngân

hàng cũng như các đối tác kinh doanh của DN

Nếu thị trường tài chính bị đóng băng, ngân hàng từ chối cho vay thì

điều này sẽ dẫn đến tình trạng doanh nghiệp cạn kiệt tiền mặt và có thể phải

dừng hoạt động do thiếu vốn lưu động. Với nhiều cơng ty có NWC âm, kiểm



19



tốn viên độc lập có thể ghi ý kiến “Nghi ngờ về khả năng hoạt động liên

tục”, tại các doanh nghiệp nhà nước, NWC âm (khả năng thanh toán hiện

hành nhỏ hơn 1) là một trong những căn cứ quan trọng để xếp doanh nghiệp

vào tình trạng giám sát đặc biệt.

Khi điều này xảy ra và NWC âm ở mức lớn, các chủ nợ và các nhà

cung cấp, khách hàng cảm nhận công ty gặp khó khăn, từ đó, sẽ hạn chế rủi ro

của họ thông qua việc cắt giảm các ưu đãi về bán chịu cho cơng ty, u cầu

cơng ty phải thanh tốn tiền mặt ngay cho việc mua nguyên vật liệu hoặc hạn

chế cho vay, yêu cầu khắt khe hơn về điều kiện cho vay và càng đẩy công ty

vào thế ngày càng khó khăn.

1.2.



MỘT SỐ LÝ THUYẾT NỀN TẢNG CỦA CÂN BẰNG TÀI

CHÍNH

Từ những phần trên, chúng ta nhận thấy rằng, cân bằng tài chính dài



hạn hay ngắn hạn đạt được đều là kết quả của sự phù hợp giữa cấu trúc vốn và

cấu trúc tài sản. Do đặc tính của các khoản đầu tư có thời hạn khác nhau và tài

sản được đầu tư lại có q trình thu hồi vốn theo thời gian khác nhau nên nhà

quản lý cần phải sử dụng nguồn vốn tài trợ cho tài sản một cách phù hợp. Vì

vậy, nguồn vốn thường xuyên trước tiên sẽ tài trợ cho tài sản dài hạn, nếu còn

dư thì sẽ tiếp tục tài trợ cho tài sản ngắn hạn. Nguồn vốn thường xuyên được

hình thành từ nguồn VCSH và nợ dài hạn. Một khi DN sử dụng nguồn vốn

thường xuyên tài trợ cho tài sản ngắn hạn thì tình trạng tài chính của doanh

nghiệp sẽ an tồn hơn. Ngược lại, nguồn vốn thường xuyên không tài trợ đủ

cho TSDH mà thay vào đó, DN phải sử dụng nguồn ngắn hạn để tài trợ cho

TSDH thì tình trạng tài chính của DN sẽ mất ổn định, chứa nhiều rủi ro hơn.

Những rủi ro này đã được tác giả đề cập đến ở phần trên của bài nghiên cứu.

Dĩ nhiên, DN ln muốn có tình hình tài chính an tồn, tuy nhiên, mục đích



20



cuối cùng trong kinh doanh của DN đó chính là tối đa hóa giá trị của DN,

kinh doanh có hiệu quả. Để đạt được mục tiêu đó, một trong những phương

án hầu như tất cả các DN sử dụng đó chính là sử dụng đòn bẩy nợ. Một khi

các DN sử dụng vay nợ để gia tăng giá trị, tiềm ẩn nguy cơ DN sẽ mất cân

bằng tài chính trong ngắn hạn và trong dài hạn.

Một khi doanh nghiệp sử dụng nợ vay sẽ tạo ra một cấu trúc vốn vay

gồm vốn vay dài hạn và vốn vay ngắn hạn, góp phần trong việc cùng với

nguồn vốn chủ sở hữu tài trợ cho cấu trúc tài sản của doanh nghiệp. Tuy

nhiên, khi sử dụng nợ vay, doanh nghiệp xuất hiện trách nhiệm thanh toán

khoản vay và lãi trong thời gian hạn định. Do đó, doanh nghiệp cần phải có sự

phù hợp giữa tài trợ nguồn vốn và tài sản, để có thể đảm bảo khả năng thanh

tốn trong trường hợp có nợ vay, đảm bảo sự hợp lý thời gian thu hồi vốn từ

tài sản với thời gian của các nguồn vốn, tránh tình trạng rủi ro mất khả năng

thanh toán, dẫn đến các hậu quả nghiêm trọng khác.

Từ nhận định trên, tác giả thấy rằng, đạt được một trạng thái cân bằng

tài chính trong dài hạn, điều tiên quyết mà doanh nghiệp cần đạt được chính

là sự phù hợp giữa nguồn vốn và tài sản. Cấu trúc nguồn vốn tài trợ cho cấu

trúc tài sản một cách tương ứng về thời hạn chu chuyển giá trị mới có thể đạt

trạng thái an tồn tài chính. Mỗi quyết định về cấu trúc vốn sẽ định hình một

cấu trúc vốn của đơn vị và xác lập tình trạng cân bằng tài chính của đơn vị. Vì

vậy, tác giả cho rằng lý thuyết nền tảng cho cân bằng tài chính trong dài hạn

và ngắn hạn là lý thuyết cấu trúc vốn.

1.2.1. Lý thuyết Modigliani và Miller về cấu trúc vốn

Vào tháng 6 năm 1958, hai nhà nghiên cứu Franco Modigliani và

Merton Miller đã đưa ra lý thuyết về cấu trúc vốn được công bố trong

American Economic Review, số 48 với tựa đề “The cost of capital, Corporate

Finance anh the Theory of Investment”, còn gọi là lý thuyết M&M.



21



Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M) về cấu trúc vốn được xem

là thuyết hiện đại lý giải được quan hệ giữa giá trị cơng ty, chi phí sử dụng và

mức độ sử dụng nợ của công ty. Lý thuyết M&M cho rằng giá trị của DN sử

dụng nợ lớn hơn giá trị của DN không sử dụng nợ trong trường hợp có thuế

do lợi ích tấm chắn thuế từ lãi vay vì chi phí lãi vay là một khoản được khấu

trừ trước khi tính thuế TNDN. Việc sử dụng nợ hay sử dụng đòn bẩy tài chính

làm tăng giá trị DN. Sử dụng nợ càng nhiều thì giá trị DN càng tăng và gia

tăng tối đa khi DN được tài trợ 100% nợ.

Lý thuyết M&M dựa trên những giả định sau đây:

-



Giả định về thuế

Giả định về chi phí giao dịch

Giả định về chi phí khốn khó tài chính

Giả định về thị trường hoàn hảo

Về nội dung, lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề quan

trọng. Mệnh đề thứ nhất (I) nói về giá trị cơng ty. Mệnh đề thứ (II) nói về chi

phí sử dụng vốn. Các mệnh đề này lần lượt sẽ được xem xét trong hai trường

hợp ứng với hai giả định chính: có thuế và khơng có thuế.

a. Lý thuyết M&M trong trường hợp khơng có thuế

Đây là trường hợp đơn giản nhất khi xem xét lý thuyết M&M. Trong

trường hợp này tất cả các giả định đầy đủ của lý thuyết M&M đều được tuân

thủ nhằm đơn giản hóa vấn đề cần nghiên cứu. Các giả định đầy đủ của lý

thuyết M&M bao gồm:



-







Khơng có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân

Khơng có chi phí giao dịch

Khơng có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính

Cá nhân và cơng ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau

Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo

Với những giả định như trên, nội dung của lý thuyết M&M được phát

biểu thành hai mệnh đề:

Mệnh đề I – Giá trị cơng ty



22



Trong điều kiện khơng có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ (V L) bằng giá

trị của cơng ty khơng có vay nợ (VU), nghĩa là VU = VL. Mệnh đề này có thể

phát biểu theo cách khác là trong điều kiện khơng có thuế, giá trị cơng ty có

vay nợ và khơng vay nợ là như nhau, do đó, cơ cấu nợ/vốn (D/E) khơng có

ảnh hưởng gì đến giá trị cơng ty. Vì vậy, khơng có cấu trúc vốn nào là tối ưu

và công ty không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổi cấu trúc vốn. Đây

chính là nội dung của mệnh đề M&M số I.

Giá trị công ty



VU = VL

Giá trị nợ D

Hình 1.1: Minh họa mệnh đề M&M số 1 trong mơi trường khơng có

thuế.



23







Mệnh đề II – Chi phí sử dụng vốn

Đòn bẩy tài chính có tác dụng khuếch đại EPS nhưng đồng thời làm

cho phạm vi biến động EPS cũng lớn hơn. Điều này cho thấy đòn bẩy tài

chính làm cho vốn cổ phần trở nên rủi ro hơn. Như vậy, lợi nhuận yêu cầu của

vốn cổ phần phải tăng lên. Nhận xét đưa đến mệnh đề M&M số II. Mệnh đề

M&M số II phát biểu rằng lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ

cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỉ số nợ. Về mặt tốn

học, mệnh đề M&M số II có thể được biểu diễn bởi cơng thức:

rE = rU + ( rU – rD)

Trong đó:

rE= lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần

rD= lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ

rU = chi phí sử dụng vốn nếu cơng ty sử dụng 100% vốn cổ phần

D = giá trị nợ hay trái phiếu của công ty phát hành

E = giá trị của vốn cổ phần của cơng ty

Đây chính là công thức diễn tả nội dung mệnh đề M&M số II. Dễ thấy

rằng công thức mệnh đề M&M số II có dạng hàm số bậc nhất y = a + bx,

trong đó, ẩn số x chính là tỷ số D/E. Đồ thị biểu diễn hàm số này có dạng như

trên hình 1.2.



Chi phí sử dụng vốn

rE



24



rWACC

rU

D/E



Hình 1.2 Minh họa mệnh đề M&M số 2 trong mơi trường khơng có

thuế.



b. Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế





Mệnh đề số I – Giá trị cơng ty trong trường hợp có thuế



Mệnh đề M&M số I xem xét xem giá trị công ty sẽ thay đổi thế nào

khi thay đổi tỷ số nơ trên vốn (D/E) hay còn gọi là tỷ số đòn bẩy. Để thấy

được sự thay đổi này, lý thuyết M&M xem xét giá trị công ty trong trường

hợp không vay nợ hay được tài trợ bằng 100% VCSH (V U) và giá trị của cơng

ty khi có vay nợ (V L). Ngồi ra, dù có vay nợ hay khơng vay nợ, công ty vẫn

phải nộp thuế thu nhập với thuế suất là T C. Nếu có vay nợ (D) bằng cách phát

hành trái phiếu công ty sẽ phải trả lãi suất vay là r D. Nếu không vay nợ hay tài

trợ hoạt động công ty bằng 100% VCSH (E) thì chi phí sử dụng VCSH là r 0.

Mệnh đề M&M số I phát biểu như sau:

Trong trường hợp có thuế TNDN, giá trị cơng ty có vay nợ bằng giá trị

cơng ty khơng có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế. Về mặt toán học,

mệnh đề M&M số 1 trong trường hợp có thuế được diễn tả bởi công thức:

VL = VU + TCD

Trong trường hợp có thuế, khi cơng ty vay nợ thì tiết kiệm được thuế

do lợi ích tấm chắn thuế từ lãi vay. Do đó, giá trị cơng ty vay nợ sẽ lớn hơn

công ty không vay nợ nhờ phần tiết kiệm được.



25



Giá trị cơng ty



VL

VL1

VU



D*t



VU

Giá trị nợ (D)



Hình 1.3: Minh họa mệnh đề M&M số 1 trong mơi trường có thuế





Mệnh đề số II – Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp có



thuế: Trong trường hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có

quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ

nhưng mối quan hệ này được diễn tả bởi cơng thức:

rE= rU + (rU – rD)(1-TC)

Cơng thức này có thể suy ra từ mệnh đề M&M số I. Trong trường hợp

có thuế, giá trị của cơng ty có vay nợ bằng giá trị công ty không vay nợ cộng

với lá chắn thuế.

Chi phí sử dụng vốn

rE



ru



26



rWACC

rD

Tỷ số D/E

Hình 1.4: Minh họa mệnh đề M&M số 2 trong môi trường có thuế



Như vậy, theo lý thuyết M&M thì giá trị của DN gia tăng khi sử dụng

nợ vay trong trường hợp có thuế. Để gia tăng giá trị DN trong trường hợp có

thuế, nhà quản lý DN thường sử dụng nợ vay. Tuy nhiên việc sử dụng nợ vay

cũng tạo ra áp lực thanh toán cho DN. Việc đưa ra quyết định sử dụng nợ vay

vừa có thể giúp DN tối đa hóa giá trị nhưng mặt khác cũng có thể khiến DN

rơi vào tình trạng mất khả năng thanh tốn nếu như sử dụng nguồn nợ vay

khơng hợp lý hoặc khơng thu hồi vốn kịp để thanh tốn cho khoản vay. Nhà

quản lý cần phải đưa ra quyết định sử dụng giá trị vay nợ là bao nhiêu, đồng

thời cũng đưa ra tỉ lệ sử dụng nợ vay dài hạn và vay ngắn hạn là bao nhiêu,

mỗi nguồn vay sẽ tài trợ cho tài sản nào mới có thể có sự điều hòa giữa nguồn

vốn và tài sản. Vì thế, khi cấu trúc vốn có nợ vay, DN càng phải đảm bảo việc

sử dụng nợ vay tài trợ hợp lý cho cấu trúc tài sản để có một cân bằng tài chính

dài hạn an tồn nhằm đảm bảo khả năng thanh toán khoản vay.

1.2.2. Lý thuyết đánh đối cấu trúc vốn

Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là một lý thuyết trên lĩnh vực kinh tế

tài chính nói chung và trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp nói riêng. Lý

thuyết này dựa trên những lập luận của Myers (1984) nhằm mục đích giải

thích vì sao các doanh nghiệp thường được tài trợ một phần bằng nợ vay, một

phần bằng vốn cổ phần. Một lý do lớn khiến các doanh nghiệp khơng thể tài

trợ hồn tồn bằng nợ vay là vì, bên cạnh sự hiện hữu lợi ích tấm chắn thuế từ



27



nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển hình là chi

phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của

việc phá sản có ngun nhân từ nợ. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, việc

tài trợ từ nợ có ưu điểm là được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Ở mức nợ

trung bình, xác suất kiệt quệ tài chính khơng đáng kể và hiện giá của chi phí

kiệt quệ tài chính cũng nhỏ nên việc vay nợ sẽ là một lợi thế cho doanh

nghiệp do được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Tuy nhiên, khi DN vay nợ

càng tăng thì rủi ro phá sản của DN sẽ ngày càng cao và sẽ làm sụt giảm giá

trị DN; đến một lúc nào đó, hiện giá của tấm chắn thuế bằng với hiện giá của

chi phí kiệt quệ tài chính, lúc này, DN sẽ mất đi lợi ích từ tấm chắn thuế. Với

mỗi phần trăm tỉ lệ nợ tăng thêm, trong khi lợi ích tấm chắn thuế gia tăng thì

chi phí kiệt quệ tài chính cũng gia tăng. Như vậy, việc vay nợ đến một lúc nào

đó, khi mà với mỗi tỷ lệ nợ tăng thêm, hiện giá lợi ích từ tấm chắn thuế khơng

cao hơn hiện giá DN. Chính vì điều này, các cơng ty ln tìm mọi cách để tối

ưu hóa tổng giá trị DN dựa trên nguyên tắc cân bằng này để xác định nên lựa

chọn bao nhiều nợ và bao nhiêu vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của mình.

Điểm xác định cấu trúc vốn tối ưu là tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm thì

PV (tấm chắn thuế) = PV (chi phí kiệt quệ tài chính). Nhà quản lý trong việc

xác định tỉ lệ nợ bao nhiêu là hợp lý, đồng thời cũng dựa trên sự hợp lý với

cấu trúc vốn của DN mình, bởi mỗi quyết định của nhà quản lý về cấu trúc

vốn sẽ hình thành một tình hình tài chính cân bằng hay khơng trong dài hạn.

Lý thuyết đánh đổi giải thích được các khác biệt trong cấu trúc vốn

giữa nhiều ngành. Ví dụ như các cơng ty tăng trưởng cơng nghệ cao, có tài

sản rủi ro và hầu hết là vơ hình thường sử dụng VCSH nhiều hơn, trong khi

các ngành tăng trưởng ổn định lại có tỷ lệ vốn vay cao hơn. Chính vì vậy, mỗi

ngành khác nhau có sự khác biệt về cấu trúc vốn, nhà quản lý cần phải đưa



Tài liệu bạn tìm kiếm đã sẵn sàng tải về

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CÂN BẰNG TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

Tải bản đầy đủ ngay(0 tr)

×
x