Tải bản đầy đủ - 0 (trang)
b. Tác động tiêu cực

b. Tác động tiêu cực

Tải bản đầy đủ - 0trang

37



hoạt động của cơng ty, trong một số tình huống nhất định như thành viên sáng

lập của công ty cũng đồng thời là CEO của công ty. Tuy nhiên đến đời hậu

duệ, sở hữu gia đình ảnh hưởng tiêu cực tới hiệu quả hoạt động của công ty.



38



KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Trong chương này, những vấn đề lý luận chủ yếu về tác động của cấu

trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động công ty đã được luận giải. Phần đầu tiên

của chương là tổng quan về công ty, hoạt động của công ty cũng như hiệu quả

hoạt động của công ty. Phần tiếp theo các vấn đề liên quan tới như khái niệm,

các hình thức sở hữu trong cơng ty cũng như các tác động tích cực và tiêu cực

của cấu trúc sở hữu của công ty. Phần cuối cùng của chương, các tác động

tích cực cũng như tiêu cực của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của

cơng ty được trình bày căn cứ vào các nghiên cứu đã được thực hiện ở nhiều

nước trên thế giới.



39



CHƯƠNG 2



THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU

2.1. ĐẶC ĐIỂM CỦA MẪU NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu này sử dụng số liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính

(bao gồm bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và

thuyết minh báo cáo tài chính) của 50 cơng ty chọn ngẫu nhiên niêm yết trên

thị trường chứng khoán Việt Nam trong 3 năm, từ năm 2013 - 2015. Nguồn

thu thập số liệu là thông tin từ các website của các cơng ty, website chính thức

của HOSE, HNX và các website có uy tín khác như: vietstock, cophieu68.

Đặc thù của các công ty Việt Nam là tỷ lệ sở hữu tư nhân chiếm tỷ trọng

lớn trong cấu trúc sở hữu của cơng ty. Bên cạnh đó, tỷ lệ sở hữu trong nước

chiếm tỷ trọng rất lớn so với tỷ lệ sở hữu nước ngoài, tỷ lệ sở hữu cao thường

tập trung vào các ngành về chứng khoán, bảo hiểm, xi măng, thủy điện,

khống sản và các cơng ty con của các tập đồn nhà nước.

Những năm gần đây, có nhiều nhà đầu tư (NĐT) là các cá nhân và tổ

chức nước ngồi đã và đang tích cực tham gia giao dịch trên thị trường chứng

khoán Việt Nam. Theo Trung tâm Lưu ký chứng khoán (VSD), trong tháng

10/2014, VSD đã cấp thêm 86 mã số giao dịch chứng khoán cho nhà đầu tư

nước ngoài, gồm 29 tổ chức và 57 cá nhân. Tính đến hết tháng 10/2014, VSD

đã cấp mã số giao dịch chứng khốn cho 17.455 NĐT nước ngồi, trong đó có

2.533 tổ chức và 14.922 cá nhân.

Dù mới chỉ chiếm tỷ trọng không lớn về số lượng tài khoản (hơn 17.000

tài khoản) nhưng quy mô giao dịch của NĐT nước ngồi trên thị trường

chứng khốn Việt Nam là khá lớn. Theo thơng tin từ Sở giao dịch chứng

khốn Hồ Chí Minh - HOSE, từ năm 2011 đến tháng 04/2014, giao dịch của

NĐT nước ngoài chiếm khoảng 15% - 18% tổng giao dịch tồn thị trường.



40



Bên cạnh đó, tính chung qua các năm, diễn biến dòng vốn đầu tư nước

ngồi trên thị trường chứng khoán Việt Nam đều ở trạng thái mua ròng, đây là

tín hiệu tích cực cho thấy sức hút nhất định của thị trường chứng khốn Việt

Nam. Tính riêng trên sàn HOSE, từ tháng 12/2013 đến tháng 11/2014, tổng

giá trị mua ròng của NĐT nước ngồi lên tới 4.987,31 tỉ đồng.

Xét về tỷ lệ sở hữu của NĐT nước ngoài, nhiều doanh nghiệp niêm yết

đã hoặc gần chạm mức trần sở hữu được cho phép của NĐT nước ngồi là

49% như Cơng ty cổ phần FPT (mã FPT), Công ty cổ phần Sữa Việt Nam (mã

VNM), v.v... Riêng trên sàn HOSE, tổng giá trị vốn hóa tồn thị trường là hơn

842.100 tỷ đồng vào ngày 31/12/2013 thì NĐT nước ngoài đã nắm giữ

148.000 tỷ đồng, chiếm 17,5%, chỉ thấp hơn một chút so với mức 20% của

các năm trước đó. Điều này một lần nữa khẳng định sức hút của các doanh

nghiệp đang niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam với NĐT nước

ngồi

2.2. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Câu hỏi nghiên cứu

Cấu trúc sở hữu ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả hoạt động của các

công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Giả thuyết nghiên cứu

Trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc sở hữu và kết quả nghiên cứu thực

nghiệm trước đây kết hợp với đặc điểm của nền kinh tế Việt Nam, đề tài tập

trung nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của

50 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 20132015. Giả thuyết về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động

như sau:

Sở hữu Nhà nước có tác động tiêu cực (-) tới hiệu quả hoạt động của

các công ty niêm yết.



41



Giả thuyết được phát biểu như sau:

H1: SO có mối quan hệ ngược chiều với Tobin – Q

H2: SO có mối quan hệ ngược chiều với ROA

H3: SO có mối quan hệ ngược chiều với ROE

Sở hữu nước ngồi có tác động tích cực (+) tới hiệu quả hoạt động của

các công ty niêm yết.

Giả thuyết được phát biểu như sau:

H1: FO có mối quan hệ cùng chiều với Tobin – Q

H2: FO có mối quan hệ cùng chiều với ROA

H3: FO có mối quan hệ cùng chiều với ROE

Hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết có mối quan hệ hình chữ

U nghịch với mức độ tập trung sở hữu Nhà nước.

Giả thuyết được phát biểu như sau:

H1: SO có mối quan hệ chữ U nghịch với Tobin – Q

H2: SO có mối quan hệ chữ U nghịch với ROA

H3: SO có mối quan hệ chữ U nghịch với ROE

Hiệu quả hoạt động của các cơng ty niêm yết có mối quan hệ hình chữ

U thuận với mức độ tập trung sở hữu nước ngồi.

Giả thuyết được phát biểu như sau:

H1: FO có mối quan hệ chữ U thuận với Tobin – Q

H2: FO có mối quan hệ chữ U thuận với ROA

H3: FO có mối quan hệ chữ U thuận với ROE

2.3. CHỌN MẪU NGHIÊN CỨU

Mẫu được sử dụng gồm 50 công ty niêm yết chọn ngẫu nhiên trên sàn

giao dịch chứng khoán Việt Nam qua 3 năm 2013-2015.



42



2.4. ĐO LƯỜNG BIẾN PHỤ THUỘC - BIẾN ĐỘC LẬP – BIẾN KIỂM

SOÁT

2.4.1. Đo lường biến phụ thuộc

Các biến được xem xét phụ thuộc là Q - Tobin, ROE và ROA. Q-Tobin

phản ánh theo giá thị trường và ROA, ROE phản ánh giá trị sổ sách. Do thơng

tin trên thị trường chứng khốn ở Việt Nam cũng như ở các nước đang phát

triển còn yếu (Djankov & Cleassens 1999), nên việc sử dụng các tỷ số này sẽ

tăng tính thuyết phục cho việc nghiên cứu về hiệu quả hoạt động của công ty

hơn.

Lợi nhuận sau thuế

Tỷ suất ROA =



Tỷ suất ROE =

Hệ số Q-Tobin =



Tổng tài sản bq

Lợi nhuận sau thuế



× 100%



× 100%



Vốn chủ sở hữu bq

Giá trị thị trường

Giá trị sổ sách



× 100%



2.4.2. Đo lường các biến độc lập và biến kiểm soát



Biến độc lập



Sở hữu nhà nước SO (State Ownership - sở hữu Nhà nước) được đo

lường bằng số cổ phần có quyền biểu quyết được sở hữu bởi tổ chức trong

nước trên tổng số lượng cổ phần của công ty ở thời điểm cuối năm tài chính.

Tổ chức trong nước đóng vai trò quan trọng trong cơ cấu sở hữu của tổ chức ở

công ty. Nghiên cứu kỳ vọng chỉ tiêu SO có tác động tiêu cực (-) đến hiệu quả

hoạt động.

Sở hữu nước ngoài FO (Foreign Ownership- Sở hữu nước ngoài) được

đo lường bằng số cổ phần có quyền biểu quyết được sở hữu bởi tổ chức nước

ngoài trên tổng số lượng cổ phần của công ty ở thời điểm cuối năm tài chính.



43



Nghiên cứu kỳ vọng mối quan hệ tích cực giữa sở hữu tổ chức nước ngoài và

hiệu quả hoạt động (+).

Biến kiểm soát

Sử dụng phương pháp định lượng để tiếp cận các tác động của cấu trúc

sở hữu đến hiệu quả hoạt động của công ty. Theo Demsetz and Lehn (1985);

Denis and Denis (1994),... bên cạnh việc xem xét các biến, cần phải xem xét

một số biến kiểm sốt như quy mơ cơng ty được tính theo tài sản, đòn bẩy,

thanh khoản của cơng ty, tuổi của cơng ty, lợi nhuận biên gộp cũng như tăng

trưởng của công ty. Các biến này có ảnh hưởng rất lớn tới hiệu quả hoạt động

của công ty cũng như của công ty.

Quy mơ cơng ty (size): được cho là có ảnh hưởng tới hiệu quả hoạt động

của cơng ty. Có nhiều cách để đo lường quy mô công ty như đo lường giá trị

sổ sách của tài sản, giá trị thị trường của công ty hay doanh thu của công ty.

Trong đề tài sẽ sử dụng quy mô công ty thông qua giá trị sổ sách của tài sản

và được đo lường bằng Logarith của tổng tài sản trong công ty vào thời điểm

cuối năm. Hầu hết các nghiên cứu về hiệu quả hoạt động và sở hữu tổ chức

đều sử dụng biến quy mô công ty đo lường bằng phương pháp này như nghiên

cứu của Trần Minh Trí và Dương Như Hùng (2011), Phung và Le (2013),

Phung và Hoang (2013)... Quy mô công ty được đo lường qua công thức:

LNS = Ln (giá trị sổ sách của tổng tài sản)

Quy mơ cơng ty được cho là có mối tương quan ngược chiều với hiệu

quả hoạt động cơng ty. Theo đó cơng ty càng lớn thì càng có xu hướng đa

dạng hoá trong đầu tư để giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên thì rủi ro thấp cũng

đồng nghĩa với lợi nhuận đem lại khơng cao. Do đó nghiên cứu cho rằng quy

mô công ty tương quan nghịch với hiệu quả hoạt động (-).

Hệ số nợ (lev): thể hiện cấu trúc vốn của công ty, cho biết công ty sử

dụng bao nhiêu phần trăm trong tổng tài sản được tài trợ bởi nợ vay và phần



44



còn lại là do vốn chủ sở hữu chiếm lĩnh. Theo Stultz (1988) các cơng ty có tỷ

lệ sở hữu tập trung cao thì có xu thế gia tăng sử dụng đòn bẩy tài chính trong

kinh doanh vì các nhà chủ sở hữu khơng muốn chia sẻ quyền lực khi chọn

việc phát hành thêm cổ phần, cho nên để đáp ứng một phần nhu cầu vốn thì

các chủ sở hữu chọn việc vay nợ. Và khi đó lợi nhuận của công ty cũng sẽ

chịu ảnh hưởng do chịu áp lực từ lãi vay phải trả của khoản nợ. Theo Trần

Minh Trí và Dương Như Hùng (2011) trong thời gian gần đây thì nền kinh tế

Việt Nam gặp khó khăn nên áp lực về lãi vay làm giảm lợi nhuận và do đó

hiệu quả hoạt động cũng giảm đi đáng kế. Kết luận tương tự cũng được tìm

thấy trong các cơng trình của Chen và Chen (2008) hay Phung và Hoang

(2013)[37] khi nghiên cứu vấn đề liên quan cơ cấu sở hữu và hiệu quả hoạt

động công ty. Vì thế nghiên cứu cũng cho rằng có mối tương quan nghịch

giữa tỷ số nợ trên tổng tài sản và hiệu quả hoạt động của công ty (-).

Tỷ số nợ trên tài sản được đo lường qua công thức:

Tỷ số nợ trên tổng tài sản = Tổng nợ / Tổng tài sản

Tuổi niêm yết (age): là số năm tính từ thời điểm công ty được niêm yết

trên sàn đến năm đang xem xét làm dữ liệu. Nghiên cứu của Cornett và các

cộng sự (2007), Phung và Hoang (2013), Nguyễn Thành Duy Phương và

Nguyễn Minh Hà (2013) cũng sử dụng những biến này. Tuổi đời công ty tăng

lên, tức công ty đã tồn tại lâu thì sẽ có nhiều kinh nghiệm hoạt động cũng như

tên tuổi, khi đó cơng ty dễ dàng thu hút được sự chú ý của các nhà đầu tư

cũng như thu hút được các dự án lớn. Vì thế kỳ vọng được đưa ra là tuổi đời

cơng ty càng cao thì hiệu quả hoạt động cũng càng lớn (+).

Tính thanh khoản (Liquidity): tỷ số này phản ánh khả năng thanh tốn

của cơng ty, được tính bằng tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn. Thanh

khoản của cơng ty được cho là có mối liên hệ nghịch với hiệu quả hoạt động



45



của nó vì thanh khoản cao cũng là dấu hiệu của việc sử dụng không hiệu quả

tiền mặt tại công ty (Agrawal, A. & Knoeber C (1996)).

Lợi nhuận gộp biên (gross Profit margin): Biến này được tính bằng lợi

nhuận gộp chia cho doanh thu, thường được xem là có ảnh hưởng tích cực

đến giá trị của công ty. Claessens et al.(1999) đã đưa ra bằng chứng thực

nghiệm về mối liên hệ giữa lợi nhuận gộp biên và hiệu quả hoạt động của các

công ty.

Tăng trưởng (Growth): Có nhiều cách tính khác nhau cho biến kiểm

sốt này, trong phạm vi nghiên cứu của luận văn, biến tăng trưởng được tính

bằng tốc độ gia tăng về tổng tài sản giữa hai năm liên tiếp. Tăng trưởng của

công ty được xem là có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của cơng

ty vì năng lực sản xuất được tăng cường. Tuy nhiên, một số nghiên cứu lại chỉ

ra kết quả ngược lại (Eklund 2008). Nguyên nhân của vấn đề được cho là các

hoạt động tuy mang lại lợi ích trong dài hạn nhưng sẽ làm tổn hại đến giá trị

của cơng ty trong ngắn hạn. Ngồi ra, trong nghiên cứu về lý thuyết chi phí

đại diện (Agency cost theory), Jensen & Meckling (1976) đã chỉ ra rằng các

cơng ty tăng trưởng cao có thể đầu tư q đà và dàn trải làm cho chi phí của

việc vay nợ tăng, có xu hướng sử dụng nợ nhiều. Điều này có thể tác động

tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của cơng ty.

2.5. PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH

2.5.1. Mơ hình hồi quy dữ liệu bảng

- Dữ liệu bảng là các quan sát về một chỉ tiêu nào đó mà tại đó, đơn vị

chéo theo khơng gian được khảo sát theo thời gian. Nói vắn tắt, dữ liệu bảng

có cả bình diện không gian cũng như thời gian.

- Dữ liệu bảng ngày càng được sử dụng nhiều trong nghiên cứu kinh tế

bởi một số ưu điểm sau (Badi H. Baltagi, 2013):

+ Dữ liệu bảng liên quan đến các cá nhân, doanh nghiệp, thành phố, đất



46



nước,… theo thời gian, nên nhất định phải có tính dị biệt (khơng đồng nhất)

trong các đơn vị này. Kỹ thuật ước lượng dữ liệu bảng có thể chính thức xem

xét đến tính dị biệt đó bằng cách xem xét các biến số có tính đặc thù theo

từng cá nhân. Ta sử dụng thuật ngữ cá nhân theo ý nghĩa chung bao gồm các

đơn vị vi mô như các cá nhân, các doanh nghiệp thành phố hay đất nước.

+ Thông qua kết hợp các chuỗi theo thời gian của các quan sát theo

không gian, dữ liệu bảng cung cấp những dữ liệu có nhiều thơng tin hơn, đa

dạng hơn, ít cộng tuyến hơn giữa các biến số, nhiều bậc tự do hơn và hiệu quả

hơn.

+ Thông qua nghiên cứu các quan sát theo không gian lặp lại, dữ liệu

bảng phù hợp hơn để nghiên cứu tính động của thay đổi.

+ Dữ liệu bảng có thể phát hiện và đo lường tốt hơn những ảnh hưởng

mà không thể quan sát trong dữ liệu chuỗi thời gian thuần túy hay dữ liệu

chéo theo không gian thuần túy.

+ Dữ liệu bảng giúp ta nghiên cứu những mơ hình hành vi phức tạp hơn.

Ví dụ, các hiện tượng như lợi thế kinh tế theo qui mô và thay đổi kỹ thuật có

thể được xem xét thơng qua dữ liệu bảng tốt hơn so với dữ liệu theo chuỗi

thời gian thuần túy hay theo không gian thuần túy.

+ Bằng cách thu thập những số liệu có sẵn cho vài nghìn đơn vị, dữ liệu

bảng có thể tối thiểu hóa sự thiên lệch có thể xảy ra nếu ta tổng hợp các cá

nhân hay các doanh nghiệp thành số liệu tổng.

Nói vắn tắt, dữ liệu bảng có thể làm phong phú các phân tích thực

nghiệm theo những cách thức mà khơng chắc có thể đạt được nếu ta chỉ sử

dụng các dữ liệu theo chuỗi thời gian hay không gian thuần túy. Vỡi dữ liệu

nghiên cứu theo thời gian (2013-2015) và theo không gian (50 công ty khác

nhau), kết hợp lại được 150 quan sát. Vì vậy, phương pháp hồi quy với dữ liệu

bảng (panel data) được tác giả đưa vào sử dụng là hồn tồn hợp lý



47

2.5.2. Ước lượng mơ hình

a. Mơ hình tác động cố định (Fixed Effects Model)

Xét một mối quan hệ kinh tế, với biến phụ thuộc, Y, và các biến giải thích

quan sát được, X1, X2…, Xn và một hoặc nhiều biến khơng quan sát được. Chúng

ta có dữ liệu bảng cho Y, X1, X2, Xn. Dữ liệu bảng bao gồm N - đối tượng và T thời điểm, và vì vậy chúng ta có N×T quan sát. Mơ hình hồi quy tuyến tính cổ

điển khơng có hệ số cắt được xác định bởi:

Yit = β1X1it +β2X2it +…+ βnXnit + μit với i = 1, 2, …, N và t = 1, 2,…, T

Trong đó Yit là giá trị của Y cho đối tượng i ở thời điểm t; X nit là giá trị

của Xn cho đối tượng i ở thời điểm t, và μit là sai số của đối tượng i ở thời điểm

t.

Mơ hình hồi quy tác động cố định, là một dạng mở rộng của mơ hình hồi

quy tuyến tính cổ điển, được cho bởi:

Yit = β1X1it +β2X2it +…+ βnXnit +νi + εit

Trong đó μit = νi + εit. Sai số của mơ hình hồi quy tuyến tính cổ điển được

tách làm hai thành phần. Thành phần ν i đại diện cho các yếu tố không quan sát

được khác nhau giữa các đối tượng nhưng không thay đổi theo thời gian. Thành

phần εit đại diện cho những yếu tố không quan sát được khác nhau giữa các đối

tượng và thay đổi theo thời gian.

Có hai phương pháp ước lượng được sử dụng để ước lượng các tham số của

mơ hình tác động cố định: ước lượng hồi quy biến giả bình phương tối thiểu với

mỗi biến giả là đại diện cho mỗi đối tượng quan sát của mẫu và ước lượng tác

động cố định (Fixed effects estimator).

+ Khi N lớn, việc sử dụng ước lượng LSDV sẽ rất cồng kềnh hoặc không

khả thi. Chẳng hạn, chúng ta muốn ước lượng mơ hình xác định lượng, có mẫu

N = 1000 người lao động. Để sử dụng ước lượng hồi quy biến giả bình phương

tối thiểu, chúng ta sẽ cần tạo ra 1000 biến giả và chạy hồi quy OLS (phương



Tài liệu bạn tìm kiếm đã sẵn sàng tải về

b. Tác động tiêu cực

Tải bản đầy đủ ngay(0 tr)

×