Tải bản đầy đủ - 54 (trang)
CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ NGUỒN DỮ LIỆU.

CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ NGUỒN DỮ LIỆU.

Tải bản đầy đủ - 54trang

17



TSSL Benchmark đƣợc sử dụng: (1) chỉ số NASDAQ, (2) chỉ số Amex-NYSE, (3)

các công ty đƣợc niêm yết phù hợp với ngành và quy mô, (4) chỉ số của thập nhị

phân quy mô nhỏ nhất trên thị trƣờng chứng khoán New York. Và đối với thị

trƣờng chứng khoán Việt Nam tác giả sử dụng chỉ số VNINDEX. Vì vậy tỷ suất

sinh lợi bất thƣờng của cổ phiếu i trong tháng sự kiện t đƣợc định nghĩa bằng công

thức sau:

arit = rit - rmt (3)

Trong đó: rit: tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i trong tháng sự kiện t.

rmt: chỉ số VNINDEX trong tháng sự kiện t.

Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng của danh mục đầu tƣ với n cổ phiếu trong tháng sự

kiện t đƣợc tính nhƣ sau:

ARt =



1 n

 arit (4)

n i 1



Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy từ tháng q đến tháng sự kiện s là tổng của

TSSL bất thƣờng trung bình

CARq,s =







s



t q



ARt (5)



Trong đó: q: luôn bằng 1.

s: 12 tháng, 24 tháng hoặc 36 tháng.

Khi một công ty trong danh mục p bị hủy niêm yết, TSSL của danh mục đƣợc

tính trên tổng các công ty còn lại trong danh mục. TSSL tích lũy từ tháng 1 đến 36

CAR1,36 do đó liên quan đến sự tái cân bằng trong mỗi tháng, với sự tiếp diễn của

các công ty bị hủy niêm yết phân bổ bằng nhau trong các công ty còn lại trong danh

mục p trong mỗi tháng sau. Mỗi tháng khi có một công ty bị hủy niêm yết thì TSSL

của cả đợt IPO và Benchmark bao gồm từ ngày bắt đầu đến ngày bị hủy niêm yết.

Nhƣ một sự luân phiên, sử dụng TSSL tích lũy ám chỉ sự tái cân bằng danh

mục tháng, TSSL nắm giữ trong giai đoạn 3 năm đƣợc tính bởi công thức:

Ri =

Trong đó: rit : TSSL của cổ phiếu i trong tháng sự kiện t. Cách đo lƣờng TSSL tổng

từ chiến lƣợc mua và nắm giữ khi cổ phiếu đƣợc bán tại giá đóng cửa ngày đầu sau

khi phát hành ra công chúng và nắm giữ đến 3 năm hoặc khi cổ phiếu đó bị hủy



18



niêm yết.

2.2. MÔ HÌNH HỒI QUY ĐA BIẾN.

Trong những phần trƣớc tác giả đã giải thích cách đo lƣờng tỷ suất sinh lợi

bất thƣờng. Nghiên cứu này cũng sử dụng những nét đặc trƣng tiêu biểu để cố gắng

xác định những nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả trong dài hạn của IPO. Chúng ta sử

dụng mô hình hồi quy đa biến mà tỷ suất sinh lợi thô trong 36 tháng (Raw 3 year

total return) sẽ là biến phụ thuộc, các biến độc lập bao gồm:

- IRi : TSSL hiệu chỉnh theo thị trƣờng sử dụng là chỉ số VNINDEX.

- Log(1+Agei): Logarithm của 1 + thời gian từ năm thành lập đến năm IPO

của công ty i.

- Marketi : TSSL của thị trƣờng trong giai đoạn 36 tháng.

- Voli : Khối lƣợng phát hành của đợt IPO.

- Oili : Biến giả nhận giá trị là 0 và 1. Nhận giá trị là 1 khi các công ty phát

hành nằm trong ngành Tiện ích cộng đồng. Các công ty nằm trong lĩnh vực

khác nhận giá trị là 0.

- Banki : Biến giả nhận giá trị là 0 và 1. Nhận giá trị 1 khi các công ty phát

hành thuộc lĩnh vực Thƣơng mại ( Bán sỉ và bán lẻ) các lĩnh vực khác nhận giá trị 0.

2.3. LỰA CHỌN DỮ LIỆU.

Trên thế giới, các công trình nghiên cứu về IPO chủ yếu tập trung tại Mỹ.

Những nghiên cứu trƣớc đây về hiệu quả của IPO có thể bị ảnh hƣởng bởi việc phát

hành của các công ty trong suốt cuộc bùng nổ chứng khoán những 90. Sự lạc quan

quá mức dẫn đến việc định giá quá cao đặc biệt đối với các công ty công nghệ thông

tin. Vì lý do này, nhiều công ty đã vội vã IPO, điều này dẫn đến một số công ty bị

định giá cao quá mức và thiếu kinh nghiệm trong việc phát hành ra thị trƣờng. Hậu

quả là bong bóng bị đỗ vỡ trong đầu thập kỷ này.

Mẫu bao gồm các đợt IPO từ nửa cuối thập niên 90 phải đối mặt với sự

phóng đại trong tỷ suất sinh lợi ban đầu và hiệu quả thấp trong tƣơng lai. Để tránh

những lệch lạc này, trong nghiên cứu cần loại trừ những năm bất ổn.

Tại thị trƣờng Việt Nam, thị trƣờng chứng khoán đƣợc thành lập từ năm

2000 nhƣng hoạt động còn nhỏ lẻ, manh mún. Thị trƣờng chƣa đáp ứng đƣợc nhu



19



cầu huy động vốn và là một kênh tạo thanh khoản cho cổ phiếu các công ty. Mãi

đến những năm 2005, thị trƣờng mới có dấu hiệu khởi sắc thông việc gia tăng mạnh

doanh số giao dịch. Cũng tại thời điểm này các số liệu mới chính thức đƣợc công bố

trên sàn giao dịch chứng khoán. Do đó việc thu thập số liệu là hết sức khó khăn.

Ban đầu tôi dự định chia mẫu nghiên cứu thành 2 giai đoạn là giai đoạn

giao dịch trầm lắng: 2005 – 2006, giai đoạn sôi nổi: 2007 – 2008. Nguyên nhân

chọn năm 2009 làm năm cuối cùng trong mốc lấy dữ liệu là vì tôi phải nghiên cứu

mẫu trong dài hạn (3 năm sau niêm yết – tức 2012). Tuy nhiên với những số liệu

thu thập hết sức hạn chế từ 2 sở giao dịch chứng khoán không đảm bảo đủ số lƣợng

mẫu quan sát. Hơn nữa, thị trƣờng Việt Nam tƣơng đối nhỏ, nên các chênh lệch là

không quá lớn, do đó mẫu trong nghiên cứu sẽ gộp các giai đoạn với nhau, thống

nhất thời gian lấy mẫu là từ năm 2005 – 2009 với 50 quan sát.

Danh sách các công ty IPO bao gồm thông tin giá, khối lƣợng chào bán, giá

phát hành, ... sẽ đƣợc lấy từ 2 sàn HOSE và HNX. Các thông tin liên quan đến giá,

khối lƣợng giao dịch hàng ngày, quy mô hoạt động sẽ đƣợc lấy từ những website

chuyên cung cấp các thông tin tài chính đáng tin cậy nhƣ vietstock, cafef, ... Danh

sách của 50 công ty xem trong phần Phụ Lục 1.

Bảng bên dƣới là tổng số DN IPO từ năm 2005 đến năm 2009 tổng cộng là

540 DN. Đa phần các DN IPO nhiều nhất trong giai đoạn 2007, 124 DN chiếm

37,92% trong tổng các DN tiến hành IPO.

Bảng 2.1: Dữ liệu IPO theo năm phát hành.

NĂM

2005

2006

2007

2008

2009

TỔNG



VNINDEX

BÌNH QUÂN

262

505

1,007

494

431

540



SỐ LƢỢNG

QUY MÔ

PHÁT HÀNH TRUNG BÌNH

9

952

3

769

30

1,566

6

41,235

2

5,875

50

10,079



ĐVT: Tỷ Đồng

QUY MÔ

LỚN NHẤT

3,601

1,300

5,739

243,785

10,630

53,011



QUY MÔ

NHỎ NHẤT

118

410

202

36

1,120

377



Nguồn: Tổng hợp HSX, HNX, Cafef, vietstock.



20



Từ bảng 2.1 chúng ta thấy có sự gia tăng trong khối lƣợng phát hành trong

năm 2007. Điều này hết sức dễ hiểu khi nhìn vào diễn biến thị trƣờng. Nếu nhƣ

trong năm 2005 – 2006 chứng tỏ sự tăng trƣởng mạnh mẽ của VNINDEX, tăng gấp

2 lần với chỉ số tuyệt đối gần 250 điểm thì trong năm 2007 chứng kiến sự tăng

trƣởng vƣợt bậc. Nếu xét về số tƣơng đối là tăng trƣởng 100% nhƣng số tuyệt đối là

500 điểm. Nhƣ vậy chỉ trong 2 năm chỉ số thị trƣờng đã tăng gấp 4 lần chứng tỏ thị

trƣờng đang vô cùng hƣng phấn. Điều này cũng hết sức dễ hiểu khi nhìn lại viễn

cảnh kinh tế lúc bấy giờ. Vào cuối năm 2006, Việt Nam chính thức gia nhập WTO,

Việt Nam đƣợc dự đoán là rồng cất cánh sau nhiều năm dài ngủ quên. Nhà đầu tƣ

ngoại đổ vốn nhiều vào Việt Nam, thanh khoản thị trƣờng đảm bảo, cổ phiếu trở

nên “hot” bao giờ hết. Các doanh nghiệp ngay lập tức chốp thời cơ để huy động

vốn. Điều này dẫn đến số lƣợng IPO tăng đột biến trong năm 2007. Thực tiễn này là

bằng chứng vững chắc cho lý thuyết Timing Market, các nhà bảo lãnh và công ty cố

gắng định thời điểm IPO khi thị trƣờng đang lên và công ty sẽ đƣợc định giá cao

hơn.

Tuy nhiên những kỳ vọng của thị trƣờng là quá lớn, thêm vào đó là những

bất ổn từ thị trƣờng tài chính quốc tế mà cụ thể là cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ

đã đẩy thị trƣờng chứng khoán Việt Nam lao dốc, giảm 50% so với mức 2007. Điều

này kéo theo các giao dịch IPO cũng trở nên ảm đạm, số lƣợng giảm đáng kể.

Bảng 2.2. Dữ liệu IPO theo sàn giao dịch.

SÀN

GIAO DỊCH

HOSE

HNX

TỔNG



SỐ LƢỢNG

PHÁT HÀNH

34

16

50



QUY MÔ

TRUNG BÌNH

8,845

1,017

4,931



QUY MÔ

LỚN NHẤT

243,785

4,519

124,152



ĐVT: Tỷ Đồng

QUY MÔ

NHỎ NHẤT

118

37

78



Nguồn: Tổng hợp HSX, HNX, Cafef, vietstock.

Bảng 2.2 phân loại IPO dựa vào sàn giao dịch, những công ty lớn niêm yết

tại HOSE, trong khi những công ty nhỏ hơn trong mẫu thì niêm yết tại HNX. Nhìn

vào phạm vi quy mô công ty chúng ta thấy những yêu cầu từ thị trƣờng. Những

công ty nhỏ nhất phát hành trên sàn HOSE là 118 tỷ Đồng triệu, những công ty nhỏ



21



nhất phát hành trên sàn HSX là 37 tỷ Đồng. Điều này chỉ ra rằng những công ty nhỏ

thì rất khó khăn trong việc niêm yết trên sàn HOSE. Mặc dù với những yêu cầu và

điều kiện gắt gao hơn nhƣng số lƣợng niêm yết trên sàn HOSE vẫn chiếm tỷ lệ cao

hơn (chiếm 2/3 mẫu) do những cổ phiếu này thƣờng có thanh khoản tốt hơn nên

đƣợc nhà đầu tƣ quan tâm hơn.

Bảng 2.3. Dữ liệu IPO theo ngành nghề kinh doanh.

NHÓM NGÀNH

Dịch vụ lƣu trú và ăn uống

Dịch vụ chuyên môn - Khoa học - Kỹ thuật

Khai khoáng

Sản xuất

Sản xuất Nông - Lâm - Ngƣ nghiệp

Tài chính và bảo hiểm

Thực phẩm - Đồ uống - Thuốc lá

Thƣơng mại (Bán sỉ và bán lẻ)

Tiện ích cộng đồng

Vận tải và kho bãi

Xây dựng và bất động sản

TỔNG



SỐ LƢỢNG

QUY MÔ

PHÁT HÀNH TRUNG BÌNH

1

313

1

865

4

1,033

13

1,203

1

363

5

52,271

1

773

5

705

5

1,125

3

2,657

11

1,495

50

5,709



QUY MÔ

LỚN NHẤT

313

865

2,174

5,739

363

243,785

773

2,176

2,075

4,892

3,605

24,251



ĐVT: Tỷ Đồng

QUY MÔ

NHỎ NHẤT

313

865

550

37

363

1,120

773

147

259

280

234

449



Trong bảng 2.3 chúng ta phân chia các công ty IPO thành 11 ngành khác

nhau. Trong mẫu quan sát, nhóm ngành sản xuất và xây dựng & bất động sản là

nhóm ngành có số lƣợng niêm yết lớn nhất chiếm gần 50% mẫu quan sát.



22



CHƢƠNG 3: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN.

3.1. PHÂN TÍCH TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƢỜNG.

Các mẫu quan sát thu thập trong nghiên cứu có quy mô khác nhau và độ

lệch tƣơng đối lớn (min: 37 tỷ – max: 243,785 tỷ). Do đó nghiên cứu sẽ tiếp cận gần

hơn với tỷ suất sinh lợi bất thƣờng thông qua việc tính toán theo từng nhóm quy

mô. Tác giả tạm chia thành 4 nhóm tƣơng ứng với 4 quy mô khác nhau:

– Dƣới 500 Tỷ Đồng: 18 công ty

– Từ 500 tỷ Đồng đến dƣới 3,000 tỷ Đồng: 24 công ty

– Từ 3,000 tỷ Đồng đến dƣới 5,000 tỷ Đồng: 5 công ty

– Trên 5,000 tỷ Đồng: 3 công ty.

Bảng 3.1. Phân loại các công ty theo quy mô.

Gross Proceeds.



Underpricing



t-stat



CAR1,36mo



t-stat



< 500 Tỷ



58.38%



6.84



-31.44%



-2.28



500 - 3000 Tỷ



73.32%



4.02



-43.21%



-3.87



3000 - 5000 Tỷ



50.17%



2.61



-20.09%



-0.40



> 5000 Tỷ



126.54%



7.13



-24.50%



-0.83



Kết quả cho thấy trong ngắn hạn, những công ty có quy mô lớn nhất là

những công ty có mức độ underpricing cao nhất, nhƣng lại có tỷ suất sinh lợi âm

trong giai đoạn 36 tháng. Điều này có thể lý giải cho việc các nhà đầu tƣ đặt nhiều

niềm tin và kỳ vọng vào những công ty lớn là nhiều nhất. Các công ty có quy mô

lớn thƣờng có lịch sử hoạt động lâu đời, có tiếng nói trên thị trƣờng nên các thông

tin đến các nhà đầu tƣ dƣờng nhƣ nhanh hơn và đạt hiệu quả cao hơn. Do đó họ bị

định giá cao quá mức nhƣng cũng đồng nghĩa với mức độ sụt giảm không quá lớn.

Ngƣợc lại những công ty nhỏ, hoạt động IPO của họ cũng dƣờng nhƣ phát ra những

tín hiệu lạc quan về hoạt động của công ty trong những năm sắp tới nhƣng những

tín hiệu đó là chƣa đủ trong một thị trƣờng thiếu thông tin. Việc thông tin của các

công ty nhỏ đến nhà đầu tƣ còn hạn chế nên họ có cái nhìn hết sức cẩn trọng với

những cổ phiếu này. Những cổ phiếu này sẽ thích hợp hơn với các quỹ đầu tƣ mạo

hiểm. Do đó các cổ phiếu này không đƣợc đánh giá cao nên có mức độ underpricing



23



thấp hơn những công ty lớn. Ngoài ra khi chính thức niêm yết lên thị trƣờng, những

công ty kiểu này lại trở nên nhạy cảm hơn nên chỉ cần một vài thông tin không tốt

hay do yếu tố thị trƣờng dễ dàng ảnh hƣởng đến những cổ phiếu này. Do đó, cùng là

tỷ suất sinh lợi bất thƣờng âm, nhƣng đối với nhóm cổ phiếu quy mô nhỏ nhất, mức

độ âm là lớn nhất.

Tác giả tiếp tục phân tích TSSL của các cổ phiếu IPO dựa vào nhóm ngành.

Bảng 3.2. Phân bổ theo nhóm ngành kinh doanh.



Nhóm ngành.



Dịch vụ lƣu trú và ăn uống.



Số

lƣợng.



Gross Proceeds

(Tỷ)

(Mean/ Median)



Age

(Mean/Median)



1



2,074.618



25/25



1



243,785



13/13



Khai khoáng.



4



1,600/1,390



22.5/19



Sản xuất.



13



1,210/418



19.5/17



1



363.4



9/9



5



731/680



11.6/11



1



1,300.201



12/12



Thƣơng mại (Bán sỉ và bán lẻ).



5



1,420/757



29.4/30



Tiện ích cộng đồng.



5



546/280



13.8/13



Vận tải và kho bãi.



3



1,770/2,020



28/32



Xây dựng và bất động sản.



11



2,600/1,420



12.5/13



Tổng



50



Dịch vụ chuyên môn - Khoa học

- Kỹ thuật.



Sản xuất Nông - Lâm - Ngƣ

nghiệp.

Tài chính và bảo hiểm.

Thực phẩm - Đồ uống - Thuốc

lá.



18/14



Bảng 3.2 cho thấy Mean và Median của Gross Proceeds và Mean và Median

của Age các công ty đƣợc phân loại theo ngành. Nhƣ chúng ta thấy trên bảng 3.2 có

sự khác biệt đáng kể giữ các nhóm ngành khi IPO. Nhìn một cách tổng thể các công



Tài liệu bạn tìm kiếm đã sẵn sàng tải về

CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ NGUỒN DỮ LIỆU.

Tải bản đầy đủ ngay(54 tr)

×