Tải bản đầy đủ
2 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN ĐỘNG

2 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN ĐỘNG

Tải bản đầy đủ

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

vӕn mөc tiêu. Mô hình này cho phép kiӇm ÿӏnh cҩu trúc vӕn mөc tiêu xác ÿӏnh nhѭ thӃ
nào và nó thay ÿәi nhѭ thӃ nào qua thӡi gian.
Mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng dӵa trên ý tѭӣng là doanh nghiӋp không thӇ ÿҥt
ÿѭӧc tӹ lӋ nӧ mөc tiêu cӫa hӑ ngay lұp tӭc, thay vào ÿó, các doanh nghiӋp ÿiӅu chӍnh
nӧ/vӕn cә phҫn theo thӡi gian. Vì vұy, tҥi các khoҧng thӡi gian doanh nghiӋp sӱ dөng
ÿòn bҭy tҥi thӣi ÿiӇm quá khӭ và tӹ lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu ÿӇ ÿѭa ra tӹ lӋ ÿòn bҭy mong
ÿӧi trong khoҧng thӡi gian tiӃp theo.
Nhѭ các mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng trѭӟc ÿây, bài luұn văn nhҩn mҥnh vai trò
cӫa chi phí tài trӧ bên ngoài ҧnh hѭӣng ÿӃn tӹ lӋ ÿòn bҭy theo thӡi gian. Bӣi vì ÿiӅu
kiӋn thӏ trѭӡng, các doanh nghiӋp không thӇ giӳ tӹ lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu cӫa hӑ vào tҩt
cҧ các thӡi ÿiӇm. KӃt quҧ là, ÿòn bҭy không thӇ diӉn tҧ mӝt cách tӕt nhҩt bҵng mӝt con
sӕ, mөc tiêu cӕ ÿӏnh, mà bҵng toàn bӝ sӵ phân phӕi cӫa nó - bao gӗm ÿòn bҭy mөc tiêu
và nhӳng mӭc tái tài trӧ có thӇ thӵc hiӋn.
Có khá ít thuyӃt vӅ mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng, và chӫ yӃu tұp trung vào viӋc
tính chi phí giao dӏch cӫa tiӃn trình ÿiӅu chӍnh. Ví dө, Fischer, Heinkel và Zechner
(1989) chӍ ra rҵng ngay cҧ khi chi phí tái cҩu trúc vӕn nhӓ cNJng có thӇ làm cho tӹ lӋ nӧ
cӫa doanh nghiӋp giao ÿông mҥnh theo thӡi gian. Mӝt vҩn ÿӅ thѭӡng xuyên tӗn tҥi
trong các thuyӃt cNJng nhѭ thӵc nghiӋm ÿó là chi phí giao dӏch và bҩt hoàn hҧo cӫa thӏ
trѭӡng làm cho ÿòn bҭy cӫa doanh nghiӋp trên mӭc tӕi ѭu hay dѭӟi mӭc tӕi ѭu. Trong
tr˱ͥng hͫp này, ÿi͉u quan tr͕ng là ph̫i xem xét kho̫ng cách mà doanh nghi͏p
ch͏ch kh͗i c̭u trúc v͙n t͙i ˱u và n͇u có thì cái gì là y͇u t͙ quy͇t ÿ͓nh vi͏c ÿi͉u
chình c̭u trúc v͙n. Ĉây là v̭n ÿ͉ th˱ͥng g̿p trong thuy͇t c̭u trúc v͙n ÿ͡ng.
CNJng nhѭ các thuyӃt tài chính khác, mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng ÿѭa ra hai giҧ
ÿӏnh ÿó là:
¾ Trҥng thái ÿòn bҭy theo thuyӃt ÿánh ÿәi cҩu trúc vӕn phҧi cho phép tӹ lӋ nӧ
mөc tiêu cӫa mӛi doanh nghiӋp biӃn ÿәi theo thӡi gian.
¾ Sӵ chêch hѭӟng khӓi ÿòn bҭy mөc tiêu không cҫn phҧi bù ÿҳp mӝt cách
nhanh chóng.
Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

17

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

Hai yêu cҫu này ÿѭӧc thӓa mãn trong mô hình vӟi sӵ ÿiӅu chӍnh mӝt phҫn vӅ tӹ
lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu mà phө thuӝc vào nhӳng ÿһc trѭng riêng cӫa công ty.
1.2.2 Phân biӋt và so sánh thuyӃt mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng và các thuyӃt khác
1.2.2.1 Cҩu trúc vӕn tƭnh và hҥn chӃ cӫa mô hình cҩu trúc vӕn tƭnh
Cҩu trúc vӕn tƭnh giҧ ÿӏnh rҵng ÿòn bҭy mөc tiêu phҧi ÿѭӧc giӳ không ÿәi theo
thӡi gian, nhѭng qua nhiӅu bài nghiên cӭu thӵc nghiӋm cho thҩy rҵng cҩu trúc vӕn thay
ÿәi theo thӡi gian:
Thͱ nh̭t, phҧi chú ý rҵng sӵ gia tăng trong lӧi nhuұn làm giҧm ÿòn bҭy, và
cNJng có thӇ làm tăng tӹ lӋ mөc tiêu. Hѫn nӳa, sӵ gia tăng trong lӧi nhuұn giӳ lҥi cNJng
làm tăng giá cә phҫn, ÿiӅu này làm ÿòn bҭy bӏ giҧm nӃu doanh nghiӋp không phát hành
hay mua lҥi vӕn cә phҫn ÿӇ bù ÿҳp tác ÿӝng cӫa viӋc thay ÿәi giá cә phҫn. ĈiӅu này có
nghƭa là nӃu không năng ÿӝng quҧn lý cҩu trúc vӕn ÿӇ bù ÿҳp các tác ÿӝng, lӧi nhuұn
giӳ lҥi thay ÿәi sӁ có xu hѭӟng làm ÿòn bҫy doanh nghiӋp xa mөc tiêu.
Thͱ hai, tӹ lӋ nӧ theo giá trӏ sә sách và theo giá trӏ thӏ trѭӡng có liên quan ÿӃn
lӧi nhuұn, giá sә sách trên giá thӏ trѭӡng, quy mô doanh nghiӋp. Vì nhӳng thay ÿәi
trong giá trӏ thӏ trѭӡng thì ÿѭӧc giҧi thích phҫn lӟn bӣi viӋc thay ÿәi trong giá trӏ vӕn
cә phҫn mà giá trӏ vӕn cә phҫn thì thay ÿәi liên tөc. Do ÿó ngay cҧ các doanh nghiӋp có
tӹ lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu thì cNJng chӍ có thӇ di chuyӇn rҩt chұm vӅ phía mөc tiêu. Nhӳng
kӃt quҧ này thѭӡng ÿѭѫc giҧi thích bӣi các thuyӃt trұt tӵ phân hҥng, ÿánh ÿәi cҩu trúc
vӕn.
Thͱ ba, lý thuyӃt trұt tӵ phân hҥng cho rҵng công ty lӵa chӑn lӧi nhuұn giӳ lҥi
hѫn là tài trӧ tӯ bên ngoài, khi cҫn tài trӧ tӯ bên ngoài thì nӧ ÿѭӧc ѭu tiên hѫn vӕn cә
phҫn (Myers and Majluf, 1984). Gҫn ÿây, Halov và Heider (2005) cҧi tiӃn mӝt phiên
bҧn mӟi cӫa lý thuyӃt trұt tӵ phân hҥng. Hӑ cho rҵng khi có bҩt cân xӭng thông tin ÿһc
biӋt khi có rӫi ro, nӧ ÿѭӧc xem nhѭ mӝt sӵ lӵa chӑn sai lҫm và do ÿó các công ty sӁ chӍ
phát hành cә phҫn. Hӑ thҩy rҵng, tài sҧn tăng không әn ÿӏnh, các công ty sӱ dөng vӕn
chӫ sӣ hӳu chӭ không phҧi vay nӧ ÿӇ giҧm thâm hөt tài chính. Do ÿó, trұt tӵ phân hҥng
thông thѭӡng có thӇ thích hӧp hѫn trong viӋc giҧi thích các hành vi tài chính cӫa công
Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

18

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

ty trѭӣng thành1 có bҩt cân xӭng thông tin vӅ giá trӏ. Các phiên bҧn mӟi cӫa trұt tӵ
phân hҥng có thӇ thích hӧp hѫn trong viӋc giҧi thích các hành vi tài chính cӫa các công
ty nhӓ, trҿ hoһc các công ty tăng trѭӣng cao bӣi vì các công ty có thӇ có thêm thông tin
bҩt cân xӭng vӅ rӫi ro. Trong thӃ giӟi trұt tӵ phân hҥng, các công ty không theo ÿuәi tӹ
lӋ mөc tiêu nhѭ vұy; ÿòn bҭy phө thuӝc vào các quӻ nӝi bӝ, cѫ hӝi tài chính bên ngoài
và các yêu cҫu ÿҫu tѭ tài chính dӵ án.
Mô hình cҩu trúc vӕn tƭnh ÿã ÿѭa ra bҵng chӭng vӅ mӕi quan hӋ giӳa tӹ lӋ ÿòn
bҭy theo giá trӏ sә sách và theo giá trӏ thӏ trѭӡng ÿӕi vӟi lӧi nhuұn, tӹ lӋ giá sә sách trên
giá thӏ trѭӡng, và quy mô doanh nghiӋp. Các mô hình ÿӅu ÿѭa ra các bҵng chӭng thӵc
nghiӋm. Trong nӅn kinh tӃ mà có sӵ luân chuyӇn nguӗn vӕn dӉ dàng, chi phí phát hành
thҩp, ít xҧy ra viӋc bҩt cân xӭng thông tin, thì ҧnh hѭӣng mҥnh ÿӃn hҫu hӃt cҩu trúc
vӕn cӫa doanh nghiӋp. Bӣi vì các doanh nghiӋp ÿiӅu chӍnh ÿòn bҭy bҵng cách phát
hành hay mua lҥi vӕn cә phҫn rҩt dӉ dàng nên trong hҫu hӃt thӡi gian ÿòn bҭy ÿӅu lӋch
hѭӟng khӓi ÿòn bҭy tӕi ѭu.
NӃu các doanh nghiӋp có theo mô hình tài trӧ chҳc chҳn, mô hình cҩu trúc vӕn
tƭnh ÿã thҩt bҥi trong viӋc giҧi thích sӵ khác nhau trong thӵc tӃ giӳa các doanh nghiӋp
trong dӳ liӋu có cҩu trúc vӕn tӕi ѭu khác nhau. Tӯ lâu ÿã công nhұn rҵng sӵ lӋch hѭӟng
khӓi cҩu trúc vӕn tӕi ѭu ÿã gây ra nhiӅu vҩn ÿӅ trong viӋc giҧi thích các kӃt quҧ thӵc
nghiӋm.
1.2.2.2 Mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng khҳc phөc các hҥn chӃ cӫa cҩu trúc vӕn
tƭnh
ThuyӃt ÿánh ÿәi cҩu trúc vӕn chӍ ra rҵng các doanh nghiӋp chӑn tӹ lӋ ÿòn bҭy
mөc tiêu bҵng cách xem xét làm cân bҵng lӧi ích tӯ tҩm chҳn thuӃ, tӯ tài trӧ nӧ ÿӕi vӟi
chi phí phá sҧn. NӃu ÿiӅu chӍnh ngay lұp tӭc vӅ phía mөc tiêu quá tӕn kém, thuyӃt này
sӁ chuyӇn thành mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng. Vӟi sӵ tӗn tҥi cӫa chi phí ÿiӅu chӍnh, các
doanh nghiӋp thích duy trì tӹ lӋ ÿòn bҭy hiӋn tҥi hѫn là ÿiӅu chӍnh toàn bӝ vӅ cҩu trúc
vӕn mөc tiêu thұm chí khi hӑ nhұn ra rҵng tӹ lӋ ÿòn bҭy hiӋn tҥi không bҵng vӟi ÿòn

1

(Brealey và Myers, 2001)

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

19

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

bҭy mөc tiêu. Vì vұy, ÿòn bҭy ÿѭӧc quan sát không nhҩt thiӃt bҵng ÿòn bҭy mөc tiêu.
Khi tӹ lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu là mӝt con sӕ chính xác thì các lý thuyӃt khác không thӇ
ÿӗng thӡi giҧi thích cҩu trúc vӕn doanh nghiӋp do các bҵng chӭng thӵc nghiӋm cung
cҩp, (vì doanh nghiӋp không thӇ duy trì mөc tiêu cӕ ÿӏnh). Phҥm vi tӕi ѭu có ý nghƭa
hѫn là mӝt tӹ lӋ tӕi ѭu cӕ ÿӏnh, vì vұy thuyӃt trұt tӵ phân hҥng dùng ÿӇ giҧi thích hành
vi tài chính trong phҥm vi tӕi ѭu, còn lý thuyӃt ÿánh ÿәi có thӇ giҧi thích các hành vi tài
chính cӫa các công ty bên ngoài phҥm vi tӕi ѭu. Ví dө, trong phҥm vi tӕi ѭu, tӹ lӋ ÿòn
bҭy có thӇ khác nhau phù hӧp vӟi yêu cҫu ÿҫu tѭ, thu nhұp và cѫ hӝi tài trӧ tӯ bên
ngoài ÿѭӧc giҧi thích bӣi lý thuyӃt trұt tӵ phân hҥng. Tuy nhiên, khi tӹ lӋ ÿòn bҭy lӋch
khӓi phҥm vi tӕi ѭu, sau ÿó các công ty thӵc hiӋn các bѭӟc ÿiӅu chӍnh 'ép buӝc' tӹ lӋ
ÿòn bҭy trӣ lҥi. Bӣi vì viӋc ÿiӅu chӍnh này là tӕn kém, mà các công ty phҧi tin rҵng lӧi
ích cӫa chuyӇn ÿәi có ý nghƭa cao hѫn chi phí chuyӇn ÿәi, và do ÿó công ty sӁ thӵc
hiӋn viӋc chuyӇn ÿәi nhѭ lý thuyӃt ÿánh ÿәi. Vì các công ty có tӹ lӋ nӧ mөc tiêu nhѭng
hӑ vүn thích tài trӧ nӝi bӝ hѫn là tài trӧ bên ngoài. Hѫn nӳa, các công ty theo ÿuәi lâu
dài cҩu trúc vӕn mөc tiêu.
Do vұy, có thӇ xây dӵng mӝt mô hình kӃt hӧp các yӃu tӕ cӫa lý thuyӃt ÿánh ÿәi
và lý thuyӃt trұt tӵ phân hҥng ÿӇ có thӇ cҧi thiӋn mӕi quan hӋ giӳa lӧi ích và chi phí cӫa
viӋc chuyӇn ÿәi. Trong sӕ các thuyӃt giҧi thích vӅ cҩu trúc vӕn, chӍ có lý thuyӃt ÿánh
ÿәi tranh luұn ÿҫy ÿӫ vӅ tính ÿӝng cӫa cҩu trúc vӕn, ÿѭa ra dӵ ÿoán ÿӏnh lѭӧng vӅ tӹ lӋ
ÿòn bҭy ÿӝng. Lý thuyӃt này tranh luұn các công ty tiӃn ÿӃn cҩu trúc vӕn tӕi ѭu bҵng
cách cân bҵng các lӧi ích cӫa tҩm chҳn thuӃ cӫa nӧ và chi phí phá sҧn và chi phí ÿҥi
diӋn. Và vì vұy, sӱ dөng mӝt mô hình ÿánh ÿәi là thích hӧp.

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

20

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

B̫ng 1.4. So sánh c̭u trúc v͙n ÿ͡ng và c̭u trúc v͙n tƭnh
Cҩu trúc vӕn tƭnh

Cҩu trúc vӕn ÿӝng

+ Doanh nghiӋp sӁ thiӃt lұp cҩu
trúc vӕn ban ÿҫu và không thӇ ÿiӇu

+ Là trѭӡng hӧp mӣ rӝng cӫa cҩu trúc

chӍnh nӧ theo thӡi gian (coupon size

vӕn tƭnh theo thӡi gian. Các doanh nghiӋp

Ĉһc

and face value). Giҧ ÿӏnh sau khi

quyӃt ÿӏnh cҩu trúc vӕn theo mӝt quá trình

ÿiӇm

chӑn cҩu trúc vӕn ban ÿҫu, doanh

năng ÿӝng dӵa vào chi phí cӫa viӋc ÿiӅu

nghiӋp duy trì tӹ lӋ nӧ cӕ ÿӏnh bҵng

chӍnh cҩu trúc vӕn.

cách phát hành nӧ mӟi.
+ Doanh nghiӋp duy trì mӝt tӹ lӋ

+ Doanh nghiӋp duy trì mӝt phҥm vi
cҩu trúc vӕn tӕi ѭu nhҩt ÿӏnh.

cҩu trúc vӕn mөc tiêu.
+ Trong mô hình cҩu trúc vӕn
tƭnh, nhà ÿҫu tѭ không thӇ theo dõi


thu nhұp, và nhà quҧn lý giҧ ÿӏnh

hình

rҵng không cҫn trҧ hѫn nhӳng gì cҫn
thiӃt ÿӇ tránh tình trҥng không thӇ

+ Trong mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng sӁ
phát hành thêm khi xuҩt hiӋn tình trҥng
thu nhұp không ÿӫ ÿӇ chi trҧ.

thanh toán.
+ Cҩu trúc vӕn tƭnh luôn cho

+ Khi có viӋc lӋch hѭӟng khӓi cҩu

rҵng chi phí cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh thҩp

trúc vӕn mөc tiêu, mô hình cҩu trúc vӕn

hѫn lӧi ích viӋc ÿiӅu chӍnh, nên khi

ÿӝng cho rҵng các công ty sӁ không ÿiӅu

cҩu trúc vӕn chӋch khӓi cҩu trúc vӕn

chӍnh ngay lұp tӭc vӅ mөc tiêu mà sӁ xem

ĈiӅu

mөc tiêu, các doanh nghiӋp ngay lұp

xét lӧi ích và chi phí cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh

chӍnh

tӭc chӍnh vӅ cҩu trúc vӕn mөc tiêu.

ÿӇ thӵc hiӋn viӋc ÿiӅu chӍnh mӝt phҫn.

+ Do cҩu trúc vӕn tӕi ѭu duy trì

+ Do cҩu trúc vӕn tӕi ѭu ÿѭӧc duy trì

theo mӝt tӹ lӋ nên sӕ lҫn ÿiӅu chӍnh

trong mӝt khoҧng nên sӕ lҫn ÿiӅu chӍnh sӁ

sӁ nhiӅu hѫn so vӟi mô hình ÿӝng.

giҧm ÿi qua ÿó tiӃt kiӋm chi phí.

+ Ban giám ÿӕc khó thay ÿәi kӃ
hoҥch tài trӧ mà công ty ÿã ÿѭa ra.

+ Ban giám ÿӕc có khҧ năng quҧn lý
doanh nghiӋp mӝt cách linh hoҥt hѫn.

(Ngu͛n : T͝ng hͫp tͳ tài li͏u tham kh̫o)
Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

21

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

1.2.3 ThuyӃt cҩu trúc vӕn ÿӝng
Là trѭӡng hӧp mӣ rӝng cӫa cҩu trúc vӕn tƭnh theo thӡi gian. Các doanh nghiӋp
quyӃt ÿӏnh cҩu trúc vӕn theo mӝt quá trình năng ÿӝng dӵa vào chi phí cӫa viӋc ÿiӅu
chӍnh cҩu trúc vӕn. Trong mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng, cҫn phҧi ÿѭa ra ÿѭӧc cҩu trúc
vӕn mөc tiêu, và dӵa vào ÿó mӟi có thӇ ÿiӅu chӍnh cҩu trúc vӕn thӵc vӅ phía mөc tiêu
ÿó. Vì vұy, luұn văn sӁ trình bày cách xác ÿӏnh cҩu trúc vӕn mөc tiêu.
1.2.3.1 Cách xác ÿӏnh cҩu trúc vӕn mөc tiêu
ĈӇ ÿѭa ra cҩu trúc vӕn tӕi ѭu, khái niӋm tӹ lӋ nӧ mөc tiêu ÿóng vai trò quan
trӑng trong nhiӅu thuyӃt cӫa cҩu trúc vӕn tӕi ѭu. Trong trѭӡng hӧp tӕi ѭu, ÿòn bҭy
doanh nghiӋp bҵng vӟi ÿòn bҭy mөc tiêu. Mô hình thӵc nghiӋm trình bày trong luұn
văn này ÿã giҧi thích các nhân tӕ tác ÿӝng ÿӃn cҩu trúc vӕn mөc tiêu và tӕc ÿӝ ÿiӅu
chӍnh cҩu trúc vӕn doanh nghiӋp. Mô hình ÿӫ khái quát ÿӇ chúng ta có thӇ kiӇm tra
xem liӋu có tӹ lӋ ÿòn bҭy mөc tiêu không, nӃu có thì tӕc ÿӝ mà công ty dӏch chuyӇn vӅ
mөc tiêu ÿó nhѭ thӃ nào.
Bài nghiên cӭu này lұp mô hình ÿòn bҭy mөc tiêu khác nhau giӳa các công ty
hoһc khác nhau theo thӡi gian ÿã chӍ rõ cҩu trúc vӕn mөc tiêu theo dҥng sau:
(1)

Vӟi MDRi,t+1* là tӹ nӧ mong muӕn cӫa doanh nghiӋp i tҥi thӡi ÿiӇm t+1
Xi,t là vector cӫa tính ÿһc trѭng cӫa doanh nghiӋp liên quan tӟi chi phí và lӧi ích
cӫa viӋc ÿiӅu hành vӟi các tӹ lӋ ÿòn bҭy khác nhau.
ȕ là hӋ sӕ vector.
Theo thuyӃt ÿánh ÿәi cҩu trúc vӕn, ȕ  0 và nhӳng biӃn trong MDRi,t+1* nên
ÿѭӧc quan tâm.

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

22

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

ĈӇ lұp mô hình tӹ lӋ nӧ mөc tiêu, hӑ sӱ dөng nhӳng ÿһc trѭng cӫa doanh
nghiӋp mà xuҩt hiӋn thѭӡng xuyên trong lý thuyӃt. Các ҧnh hѭӣng mong ÿӧi cӫa chúng
ÿӕi vӟi tӹ lӋ nӧ mөc tiêu nhѭ sau:
™ Các nhân tӕ nӝi bӝ doanh nghiӋp:
ROA: Tӹ suҩt sinh lӧi trên tәng tài sҧn
EBIT_TA: Thu nhұp trên tәng tài sҧn.
LnTA: Kích cӥ doanh nghiӋp (Log cӫa tәng tài sҧn).
FA_TA: Tӹ lӋ tài sҧn cӕ ÿӏnh.
TANG: Tài sҧn hӳu hình
MB: Tӹ lӋ giá trӏ thӏ trѭӡng trên giá trӏ sә sách cӫa tài sҧn.
DEP_DA: Khҩu hao trên tәng tài sҧn.
R&D_TA: Chi phí nghiên cӭu phát triӇn trên tәng tài sҧn.
LIQ: Tính thanh khoҧn
™ Các nhân tӕ bên ngoài :
Tax: ThuӃ suҩt có hiӋu lӵc
IF: Lҥm phát kǤ vӑng
I: Lãi suҩt
FM: Thӏ trѭӡng tài chính
Law: Chính sách cә ÿông và trái chӫ
Ngoài nhӳng nhân tӕ thông thѭӡng cӫa ÿòn bҭy mөc tiêu này, còn tính ÿӃn
nhӳng tác ÿӝng mà không ÿѭӧc quan sát cӫa doanh nghiӋp (ȝi) ÿӇ nҳm bҳt tác ÿӝng sӵ
ҧnh hѭӣng cӫa các nhân tӕ không ÿѭӧc quan sát ÿӕi vӟi ÿòn bҭy mөc tiêu. Nhӳng ҧnh

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

23

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

hѭӣng mà không ÿѭӧc theo dõi này giҧi thích mӝt phҫn lӟn nhӳng biӃn tác ÿӝng ÿӃn tӹ
lӋ nӧ mөc tiêu, mà không thay thӃ nhӳng ÿһc trѭng khác cӫa doanh nghiӋp trong Xi,t.
1.2.3.2 Phѭѫng pháp xác ÿӏnh cҩu trúc vӕn ÿӝng
Trong thӃ giӟi hoàn hҧo, các doanh nghiӋp luôn duy trì ÿòn bҭy muc tiêu. Tuy
nhiên, chi phí ÿiӅu chӍnh có ngăn cҧn sӵ ÿiӅu chӍnh ngay lұp tӭc ÿӃn tӹ lӋ mөc tiêu cӫa
doanh nghiӋp, bӣi vì doanh nghiӋp ÿánh ÿәi chi phí ÿiӅu chӍnh vӟi chi phí ÿiӅu hành
vӟi mӝt ÿòn bҭy khác ÿòn bҭy mөc tiêu. Hӑ ѭӟc lѭӧng mô hình mà cho phép sӵ ÿiӅu
chӍnh mӝt phҫn tӹ lӋ nӧ ban ÿҫu cӫa doanh nghiӋp vӅ phía mөc tiêu cӫa nó trong mӝt
khoҧng thӡi gian. Nhӳng dӳ liӋu sau ÿó có thӇ chӍ ra tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh ÿiӇn hình.
(2)

Mӛi năm, doanh nghiӋp ÿiӇn hình làm giҧm tӹ lӋ Ȝ cӫa khoҧng cách giӳa cҩu
trúc vӕn thӵc tӃ và cҩu trúc vӕn mong ÿӧi. Thay (1) vào (2) và sҳp xӃp lҥi cho ra mӝt
mô hình ѭӟc lѭӧng
(3)

Phѭѫng trình (3) thӇ hiӋn rҵng các nhà quҧn lý sӁ làm nhӓ lҥi khoҧng cách giӳa
khi tӹ lӋ nӧ là MRDi,t và khi tӹ lӋ nӧ là ȕXi,t. Hѫn nӳa kӻ thuұt này chӍ ra rҵng:
¾ Tӹ lӋ ҧnh hѭӣng dài hҥn cӫa Xi,t ÿӕi vӟi tӹ lӋ nӧ ÿѭӧc trình bày bҵng cách
ѭӟc lѭӧng hӋ sӕ, chia theo Ȝ.
Tҩt cҧ các doanh nghiӋp ÿӅu có tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh nhѭ nhau (Ȝ)
Phѭѫng trình cҩu trúc vӕn ÿӝng (3) có thӇ gҫn ÿúng vӟi sӵ ÿiӅu chӍnh thӵc tӃ
cӫa mӛi doanh nghiӋp cá thӇ. Mӝt mô hình thay thӃ thích hӧp sӁ cho phép có sӵ tӗn tҥi
các chӋch hѭӟng nhӓ khӓi cҩu trúc vӕn mөc tiêu bӣi vì chi phí ÿiӅu chӍnh lӟn hѫn
nhӳng lӧi ích thu ÿѭӧc tӯ viӋc bӓ nhӳng chӋch hѭӟng nhӓ giӳa ÿòn bҭy thӵc và mөc
tiêu.

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

24

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

Trong mô hình cҩu trúc vӕn ÿӝng, nhân tӕ quan trӑng nhҩt và khó xác ÿӏnh nhҩt
là tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh Ȝ. Sau ÿây, phҫn dѭӟi ÿây sӁ trình bày hai phѭѫng pháp tính tӕc ÿӝ
ÿiӅu chӍnh này.
Phѭѫng pháp 1: Phѭѫng pháp tính theo các nhân tӕ ҧnh hѭӣng ÿӃn cҩu trúc vӕn
cӫa doanh nghiӋp
Bӣi vì ÿòn bҭy tӕi ѭu không thӇ quan sát trӵc tiӃp, chúng ta phҧi xây dӵng mӝt
mô hình hӗi quy ÿӇ ѭӟc lѭӧng mӝt tӹ lӋ ÿòn bҭy tӕi ѭu ÿѭӧc xác ÿӏnh bӣi các nhân tӕ
ҧnh hѭӣng ÿӃn cҩu trúc vӕn. Trѭӟc tiên, ta ѭӟc tính ÿòn bҭy tӕi ѭu nhѭ sau:

Vӟi dit* là ÿòn bҭy tӕi ѭu cӫa doanh nghiӋp i tҥi thӡi ÿiӇm t
xkit là nhân tӕ k tác ÿӝng ÿӃn ÿòn bҭy cӫa doanh nghiӋp i tҥi thӡi ÿiӇm t
TiӃp theo, ta xem xét mô hình ÿӇ ѭӟc lѭӧng ra tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh. Giҧ ÿӏnh rҵng
mӛi doanh nghiӋp chӍ có thӇ ÿiӅu chӍnh mӝt phҫn cҩu trúc vӕn vӅ phía cҩu trúc vӕn
mөc tiêu. Nguyên nhân ÿҵng sau giҧ ÿӏnh này là do doanh nghiӋp phҧi ÿӕi mһt vӟi chi
phí cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh. Phѭѫng pháp cө thӇ ÿӇ tính tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh nhѭ sau:

Vӟi Ȝ là hӋ sӕ tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh cӫa mô hình.
Phѭѫng pháp này dӵa vào sӵ khác biӋt giӳa khoҧng cách ÿòn bҭy thӵc tӃ năm t
và t + 1 vӟi khoҧng cách giӳa ÿòn bҭy mөc tiêu năm t và ÿòn bҭy thӵc tӃ năm t + 1.

Dӵa vào kiӇm ÿӏnh Fama-Macbeth, chúng ta tiӃn hành chҥy hӗi quy trên biӃn
ÿòn bҭy vào năm t ÿӕi vӟi ÿòn bҭy vào năm t + 1. Sau ÿó ta lҩy 1 trӯ cho hӋ sӕ hӗi quy
này (1 – Ȝ) sӁ ѭӟc lѭӧng ÿѭӧc tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh.

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

25

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

Phѭѫng pháp 2: Phѭѫng pháp dӵa vào chi phí và lӧi ích cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh cҩu
trúc vӕn
¾ Chi phí tài trӧ bên ngoài
Chi phí tài trӧ bên ngoài có ҧnh hѭӣng tiêu cӵc ÿӃn tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh trong
nhӳng trѭӡng hӧp mà doanh nghiӋp tái cân bҵng cҩu trúc vӕn. NӃu các nhà quҧn lý
quan tâm ÿӃn chi phí trӵc tiӃp cӫa tài trӧ bên ngoài, hӑ có thӃ không thѭӡng xuyên tái
cân bҵng ÿӇ ÿҥt ÿӃn tӹ lӋ mөc tiêu, kӃt quҧ là viӋc ÿiӅu chӍnh chұm hѫn. Chi phí cӫa tài
trӧ bên ngoài sӁ thay ÿәi theo khҧ năng tiӃp cұn thӏ trѭӡng vӕn và bҩt cân xӭng thông
tin.
¾ Khҧ năng tiӃp cұn thӏ trѭӣng vӕn
Khҧ năng tiӃp cұn thӏ trѭӡng vӕn là mӝt nhân tӕ quan trӑng cӫa chi phí phát
hành. Khi doanh nghiӋp yêu cҫu phát hành vӕn cә phҫn ÿӇ chӫ ÿӝng quҧn lý cҩu trúc
vӕn ÿҥt tӹ lӋ tӕi ѭu, chi phí tài trӧ bên ngoài có thӇ là mӝt rào cҧn làm chұm tӕc ÿӝ ÿiӅu
chӍnh. NӃu cách tiӃp cұn thӏ trѭӡng vӕn tӕt hѫn, doanh nghiӋp có thӇ liên tөc ÿiӅu
chӍnh nӧ hay vӕn cә phҫn ÿӇ ÿҥt ÿòn bҭy tӕi ѭu thay vì phҧi ÿӧi cho ÿӃn khi viӋc tiӃp
cұn thӏ trѭӡng vӕn trӣ nên dӉ dàng.
¾ Bҩt cân xӭng thông tin
Bҩt cân xӭng thông tin là mӝt nhân tӕ khác ҧnh hѭӣng tiêu cӵc ÿӃn viӋc làm tái
cân bҵng cҩu trúc vӕn. Bҩt cân xӭng thông tin gia tăng khó khăn trong viӋc phát hành
chӭng khoán và tҥo ra sӵ khác biӋt giӳa chi phí tài trӧ bên trong và bên ngoài. Khi các
doanh nghiӋp phө thuӝc vào nguӗn tài chính bên ngoài ÿӇ ÿiӅu chӍnh sӵ chӋch hѭӟng
khӓi ÿòn bҭy tӕi ѭu xҧy ra sau cú sӕc ÿòn bҭy, chi phí tài trӧ sӁ cao hѫn trong tình
trҥng bҩt cân xӭng thông tin, sӁ ngăn cҧn viӋc ÿiӅu chӍnh trӣ vӅ tӹ lӋ tӕi ѭu. Chúng tôi
dӵ ÿoán rҵng chi phí tái cân bҵng sӁ thҩp hѫn khi bҩt cân xӭng thông tin thҩp hѫn trong
thӇ chӃ mà các chuҭn mӵc kӃ toán chһt chӁ, tiêu chuҭn công bӕ thông tin và tiêu chuҭn
nӧ cao, quҧn trӏ thӏ trѭӡng vӕn và chia sҿ thông tin trong thӏ trѭӡng nӧ tӕt hѫn, dүn ÿӃn
chi phí tài trӧ tӯ bên ngoài thҩp hѫn và tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh nhanh hѫn.

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

26

Luұn văn thҥc sӻ kinh tӃ

GVHD : NguyӉn Thӏ Ngӑc Trang

¾ Ràng buӝc tiӅn mһt
Nguӗn tiӅn mһt có sҹn có thӇ ҧnh hѭӣng ÿӃn tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh. NӃu tiӅn mһt dѭ
thӯa, thì quyӃt ÿӏnh thích hӧp cho viӋc ÿiӅu chӍnh là liӋu xem có mua lҥi vӕn cә phҫn
hoһc trҧ nӧ hay không. Tuy nhiên, nӃu nhӳng ràng buӝc tiӅn mһt bӏ ràng buӝc, nó có
thӇ cҧn trӣ khҧ năng tái cân bҵng dӵa vào mӭc ÿӝ nghiêm trӑng cӫa chi phí tài trӧ nӝi
bӝ.
Cә tӭc là ràng buӝc tài chính ÿҫu tiên làm giҧm nguӗn tiӅn mһt sҹn có và hҥn
chӃ khҧ năng ÿiӅu chӍnh ÿòn bҭy. Nhӳng ràng buӝc tiӅn mһt ÿѭӧc coi là bӏ ràng buӝc
nhiӅu hѫn trong nhӳng thӇ chӃ mà doanh nghiӋp bӏ yêu cҫu phân phӕi phҫn trăm lӧi
nhuұn ròng nhѭ là “cә tӭc bҳt buӝc” cho các cә ÿông thѭӡng. Chúng tôi giҧ ÿӏnh rҵng
chi phí tái cân bҵng sӁ thҩp hѫn trong trѭӡng hӧp doanh nghiӋp không bӏ bҳt buӝc trҧ
cә tӭc cho các cә ÿông. ĈiӅu này làm cho tӕc ÿӝ ÿiӅu chӍnh nhanh hѫn ÿӃn ÿòn bҭy tӕi
ѭu.
¾ Lӧi ích cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh
Tӕc ÿӝ tái cân bҵng cNJng phө thuӝc vào lӧi ích cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh vӅ ÿòn bҭy
tӕi ѭu. ViӋc quay trӣ vӅ cҩu trúc vӕn tӕi ѭu ÿѭӧc xem là có giá trӏ nhҩt trong trѭӡng
hӧp mà ÿòn bҭy không ÿҥt tӹ lӋ tӕi ѭu dүn ÿӃn hoһc là chi phí kiӋt quӋ cao hѫn - ÿӕi
vӟi các doanh nghiӋp có tӹ lӋ ÿòn bҭy quá cao, hoһc là thu ÿѭӧc lӧi ích tӯ tҩm chҳn
thuӃ quá thҩp - ÿӕi vӟi các doanh nghiӋp có tӹ lӋ ÿòn bҭy quá thҩp. Ngoài ra, vay nӧ và
các hiӋp ÿӏnh nӧ có thӇ gia tăng lӧi ích cӫa viӋc ÿiӅu chӍnh trӣ vӅ ÿòn bҭy tӕi ѭu khi có
sӵ trӯng phҥt cӫa thӏ trѭӡng nӃu có sӵ chӋch hѭӟng khӓi tӹ lӋ tӕi ѭu.
¾ Chi phí kiӋt quӋ tài chính
KiӋt quӋ tài chính là mӝt yӃu tӕ quan trӑng cӫa quá trình ÿiӅu chӍnh. Lӧi ích cӫa
viӋc ÿiӅu chӍnh sӁ cao hѫn ӣ nhӳng quӕc gia áp ÿһt chi phí kiӋt quӋ tài chính cao hѫn
cho các doanh nghiӋp, bӣi vì viӋc chӋch hѭӟng ra khӓi tӹ lӋ mөc tiêu thì tӕn nhiӅu chí
phí hѫn. Trong các quӕc gia mà chӫ nӧ ÿѭӧc bҧo vӋ quyӅn lӧi cao (có thӇ dӉ dàng buӝc
phҧi trҧ nӧ, chiӃm hӳu các tài sҧn thӃ chҩp, giành quyӅn kiӇm soát, hoһc thúc ép các

Hӑc Viên Thӵc HiӋn: Lѭu Hӗng Trâm

27