Tải bản đầy đủ
3 Các nhân tố tác động đến sự can thiệp vô hiệu hoá

3 Các nhân tố tác động đến sự can thiệp vô hiệu hoá

Tải bản đầy đủ

12

suất nội địa tiếp tục bị duy trì ở mức cao và dòng tiền ngoại tiếp tục đổ vào nhằm
tận dụng cơ hội kinh doanh chênh lệch lãi suất. Điều này dẫn đến gánh nặng cho
chính sách tiền tệ bởi như chúng ta đã biết: một điều kiện cần thiết của lạm phát
mục tiêu là ưu tiên mục tiêu lạm phát hơn các mục tiêu chính sách khác, hay nói
cách khác, chỉ số lạm phát mục tiêu chiếm ưu thế hơn tất cả các mục tiêu còn lại của
chính sách tiền tệ. Theo như trên, duy trì ổn định tỷ giá hối đoái sẽ xung đột với
nguyên tắc lạm phát mục tiêu. Đến lúc đó mục tiêu lạm phát sẽ tồn tại cùng những
mục tiêu khác của chính sách tiền tệ và hiển nhiên, hiệu quả của lạm phát mục tiêu
sẽ ở mức thấp nhất.
Có thể thấy, lạm phát có một mối tương quan phủ định với mức độ phản ứng
vô hiệu hóa. Mối quan hệ này sẽ được làm rõ hơn trong phần phân tích định lượng
phía sau.
1.3.2 Thành phần dòng thu cán cân thanh toán
Thành phần dòng thu cán cân thanh toán gồm 3 yếu tố:
 Đầu tƣ trực tiếp FDI hay còn gọi là dòng tiền “lạnh”: Là nguồn vốn đầu
tư khá phổ biến hiện nay của nước ngoài đầu tư vào một quốc gia, đầu tư
trực tiếp nước ngoài là sự di chuyển vốn quốc tế dưới hình thức vốn sản xuất
thông qua việc nhà đầu tư ở 1 nước đưa vốn vào một nước khác để đầu tư,
đồng thời trực tiếp tham gia quản lý, điều hành, tổ chức sản xuất, tận dụng
ưu thế về vốn, trình độ công nghệ, kinh nghiệm quản lý... nhằm mục đích thu
lợi nhuận là chủ yếu.
Đây là một nguồn vốn mang tính chất nền tảng, ổn định và bền vững,
đóng vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế của một quốc gia. Tuy nhiên,
vì là dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài nên Chính phủ không thể phân bổ
sao cho hợp lý với chính sách phát triển toàn diện đất nước, các nhà đầu tư
nước ngoài thường đổ dòng vốn này vào những khu vực đã phát triển mạnh
làm cho sự phân hóa về khu vực kinh tế giàu nghèo càng rõ rệt hơn; ngoài ra
cũng thường có những tranh chấp về vấn đề nhân công trong khu vực đầu tư.
Tuy FDI là một nguồn vốn quan trọng trong phát triển lâu dài và bền vững

13

nhưng nếu một quốc gia phụ thuộc quá nhiều vào dòng vốn này sẽ rất dễ rơi
vào trạng thái bấp bênh khi có sự rút vốn đột ngột.
 Dòng thu Phi FDI hay còn gọi là dòng tiền “nóng” (FPI): là hình thức đầu
tư gián tiếp xuyên biên giới. Nó chỉ các hoạt động mua tài sản tài chính nước
ngoài nhằm kiếm lời. Hình thức đầu tư này không kèm theo việc tham gia
vào các hoạt động quản lý và nghiệp vụ của doanh nghiệp giống như hình
thức đầu tư trực tiếp nước ngoài. Các khoản đầu tư được thực hiện thông qua
một định chế tài chính trung gian như các quỹ đầu tư hoặc nhà đầu tư bỏ vốn
đầu tư trực tiếp vào cổ phần của một công ty được niêm yết trên thị trường
chứng khoán.
Không có định nghĩa chính thức cho “tiền nóng”, nhưng khái niệm
thông thường nhất được dùng trong thị trường tài chính là để đề cập đến
dòng chảy vốn từ một nước đến một nước khác nhằm hưởng lợi nhuận ngắn
hạn trên sự chênh lệch lãi suất và tỷ giá hối đoái. Những dòng vốn đầu cơ
này được gọi là “tiền nóng” bởi vì chúng có thể chu chuyển ra vào thị trường
rất nhanh, có thể dẫn đến tình trạng rút vốn ồ ạt khi có sự thay đổi trong quan
niệm của giới đầu tư hoặc của các điều kiện kinh tế bên trong cũng như bên
ngoài dẫn đến tình trạng thị trường không ổn định.
Mức độ của phản ứng vô hiệu hóa phụ thuộc vào đầu tư gián tiếp
nhiều hơn đầu tư trực tiếp do các tính chất bất ổn của dòng tiền đầu tư gián
tiếp đã phân tích ở trên.
 Tài khoản vãng lai: là thước đo rộng nhất của mậu dịch quốc tế về hàng hóa
và dịch vụ của một quốc gia, ghi chép những giao dịch về hàng hóa và dịch
vụ giữa người cư trú trong nước với người cư trú ngoài nước. Các thành
phần tài khoản vãng lai gồm có: cán cân thương mại; cán cân dịch vụ; cán
cân thu nhập; kiều hối và những khoản chuyển giao đơn phương. Trong đó
cán cân thương mại chiếm tỷ trọng lớn nhất. Một sự thặng dư hay thâm hụt
trong cán cân tài khoản vãng lai tác động đáng kể đến sự gia tăng hay sụt
giảm của tích lũy dự trữ, từ đó cũng ảnh hưởng đến quy mô vô hiệu hóa

14

( tích lũy dự trữ gia tăng đòi hỏi phản ứng vô hiệu hóa phải diễn ra với quy
mô tương ứng để loại trừ các tác động tiền tệ do gia tăng tích lũy ảnh hưởng
đến nền kinh tế ).
1.4 Các công cụ thực hiện chính sách vô hiệu hóa
Theo nghiên cứu của Aizenman và Glick (2009), các công cụ thực hiện chính
sách vô hiệu hóa được chia thành 2 loại:
1.4.1 Công cụ thị trƣờng
Khi thị trường hoạt động hiệu quả và sôi nổi, việc sử dụng các công cụ thị
trường để vô hiệu hóa là một lựa chọn hàng đầu. Công cụ thị trường thường được
sử dụng là phát hành trái phiếu Chính phủ hay tín phiếu NHNN ra thị trường mở và
mua bán chúng bằng các nghiệp vụ hoán đổi hoặc mua lại.
1.4.2 Công cụ phi thị trƣờng
Khi thị trường hoạt động yếu, các nhà điều hành tiền tệ thường sử dụng
những công cụ phi thị trường như gia tăng dự trữ bắt buộc hay tăng tỷ lệ tiền ký quỹ
ký cược trong các ngân hàng.
1.5 Một số mô hình đo lƣờng dùng trong nghiên cứu biện pháp can thiệp vô
hiệu hóa
1.5.1 Mô hình 1: Tích lũy dự trữ và can thiệp vô hiệu hóa
Mô hình được ước lượng dựa trên mô hình của hai tác giả Joshua Aizenman
và Reuven Glick (2009). Mô hình ước lượng này chỉ đơn giản là một mô hình hồi
quy đa biến nhằm đo lường mức độ thực hiện can thiệp vô hiệu hóa đi từ những
quan sát sự thay đổi trong tài sản dự trữ ngoại hối ròng (FR) và tài sản tín dụng nội
địa ròng (DC), so với lượng cung tiền (RM).
RM là lượng cung tiền lưu thông trong nền kinh tế
FR là tài sản dự trữ ngoại hối ròng do NHNN nắm giữ dưới dạng đồng tiền mạnh
(ví dụ như USD) hay các giấy tờ có giá như trái phiếu, lệnh phiếu, séc nước ngoài
(ví dụ như trái phiếu của Mỹ) và dùng phần dự trữ này để điều chỉnh những thay đổi
của tỷ giá hối đoái.

15

DC thể hiện tài sản tín dụng nội địa ròng mà NHNN đang nắm giữ bao gồm các loại
giấy tờ có giá (trái phiếu, tín phiếu, kỳ phiếu…) được tạo ra thông qua các kênh
nghiệp vụ thị trường mở. NHNN sẽ dùng tài sản này để điều tiết một phần cung tiền
trong nền kinh tế.
RM=DC+FR
Để ước lượng mức độ thực hiện vô hiệu hóa, tác giả đã sử dụng một mô hình
hồi quy đơn giản. Sự phản ứng vô hiệu hóa thay đổi thông qua biến phụ thuộc là sự
thay đổi của tài sản tín dụng nội địa ròng dựa trên lượng cung tiền (∆DC/RM), chịu
sự tác động của biến độc lập là sự thay đổi của tài sản dự trữ ngoại hối ròng dựa
trên lượng cung tiền (∆FR/RM)
Ngoài ra, kinh nghiệm của các nghiên cứu trước còn cho thấy ngoài chịu sự
tác động của biến ∆FR/RM thì phản ứng vô hiệu hóa còn chịu ảnh hưởng từ những
thay đổi trong GDP vì những thay đổi trong GDP sẽ tác động đến những khoản tiết
kiệm trong nước từ đó dẫn đến những thay đổi trong tài sản tín dụng nội địa ròng
(∆DC).
Mô hình hồi quy đơn biến:
ΔDC/RM = α + β1 ΔFR/RM + β2 ΔGDP (1)
Phƣơng trình cho thấy: Biến phụ thuộc ΔDC/RM sẽ thay đổi như thế nào khi biến
ΔFR/RM thay đổi thông qua hệ số β1. Biến ΔGDP (được định nghĩa là tỷ lệ tăng
trưởng GDP danh nghĩa) biểu thị lượng thay đổi của tài sản tín dụng nội địa ròng là
bao nhiêu khi GDP danh nghĩa tăng trưởng 1%.
Kết quả kiểm định:
Β1 = -1: có sự vô hiệu hóa hoàn toàn.
Β1 = 0: không có vô hiệu hóa.
-1<β1 <0: có vô hiệu hóa cục bộ.
Trong phương trình hồi quy trên, dường như có sự xuất hiện đồng thời của
xu hướng chính sách tiền tệ thuận chu kỳ và phản chu kỳ. Tính thuận chu kỳ hàm ý
rằng, sự tăng lên trong DC là do NHNN đang đáp ứng sự gia tăng cầu tiền cho tăng
trưởng GDP. Bên cạnh đó, lại xuất hiện dấu hiệu của chính sách tiền tệ phản chu kỳ,