Tải bản đầy đủ
NGUYEN NHAT ANH - BAO CAO TONG KET - KIEM DINH LY THUYET CAU TRUC VON DANH DOI .pdf (p.2-82)

NGUYEN NHAT ANH - BAO CAO TONG KET - KIEM DINH LY THUYET CAU TRUC VON DANH DOI .pdf (p.2-82)

Tải bản đầy đủ

2.1.2. Mô hình động ......................................................................................................25
2.2. Phương pháp ước lượng GMM ....................................................................................29
2.2.1. Ưu điểm của phương pháp GMM so với OLS và các phương pháp ước lượng dữ
liệu bảng tĩnh .................................................................................................................30
2.2.2. Lựa chọn S-GMM so với D-GMM .....................................................................30
2.3. Phương pháp kiểm định ...............................................................................................32
2.4. Các biến sử dụng trong nghiên cứu .............................................................................32
2.4.1. Biến phụ thuộc - Tỷ lệ nợ (LEV). .......................................................................32
2.4.2. Các biến giải thích ...............................................................................................33

U

Ế

CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .......................................................................38
3.1. Tổng quan về ngành thực phẩm ...................................................................................38

́H

3.1.1. Giới thiệu ngành thực phẩm Việt Nam ...............................................................38



3.1.2. Tình hình hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành thực
phẩm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam .................................................38
3.1.2.1. Tổng quan về doanh thu toàn ngành ............................................................38

H

3.1.2.2. Lợi nhuận trước thuế và tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu............................39

IN

3.1.2.3. Cơ cấu vốn của ngành ..................................................................................41
3.2. Mô tả dữ liệu nghiên cứu .............................................................................................42

K

3.2.1. Dữ liệu nghiên cứu ..............................................................................................42

̣C

3.2.2. Thống kê mô tả và ma trận tương quan ...............................................................43

O

3.3. Kết quả nghiên cứu ......................................................................................................44

A
̣I H

3.3.1. Kiểm định tính dừng dữ liệu bảng (Panel Unit Root Test): ................................ 44
3.3.2. Kết quả ước lượng mô hình lý thuyết cấu trúc vốn .............................................45
3.3.2.1. Kết quả ước lượng mô hình tĩnh ...................................................................45
3.3.2.2. Kết quả ước lượng mô hình động .................................................................48

Đ

PHẦN KẾT LUẬN............................................................................................................53
1. Kết quả đạt được .............................................................................................................53
2. Hạn chế của đê tài ...........................................................................................................54
3. Hướng nghiên cứu trong tương lai ..................................................................................55
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

DANH MỤC BẢNG
Trang

Bảng 2.1. Tổng quan các nghiên cứu và các biến giải thích ................................... 33
Bảng 2.2. Tóm lược các biến giải thích sử dụng trong nghiên cứu ......................... 36
Bảng 3.1. Thống kê mô tả các biến ......................................................................... 43
Bảng 3.2. Hệ số tương quan giữa các biến .............................................................. 44
Bảng 3.3. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị của dữ liệu bảng ................................ 45

Ế

Bảng 3.4. Kết quả ước lượng mô hình tĩnh .............................................................. 46

U

Bảng 3.5. Kết quả ước lượng mô hình động ............................................................ 48

Đ

A
̣I H

O

̣C

K

IN

H



́H

Bảng 3.6. Tổng hợp kết quả ước lượng .................................................................... 51

DANH MỤC BIỂU ĐỒ
Trang

Biểu đồ 3.1. Tổng doanh thu, Giá vốn hàng bán ngành thực phẩm giai đoạn 2009 2014 ............................................................................................................................. 39
Biểu đồ 3.2. Doanh thu, Lợi nhuận sau thuế và Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu ngành
thực phẩm giai đoạn 2009 – 2014 ............................................................................... 40
Biểu đồ 3.3. Tổng nợ phải trả và Tỷ lệ nợ/Tổng tài sản của ngành thực phẩm giai đoạn

Ế

2010 – 2014 .................................................................................................................. 41

U

Biểu đồ 3.4. Tổng nợ và tỷ lệ thành phần nợ vay/tổng nợ của ngành thực phẩm giai

Đ

A
̣I H

O

̣C

K

IN

H



́H

đoạn 2009 – 2014 ......................................................................................................... 42

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ CÁI VIẾT TẮT
Từ viết tắt/ký hiệu

Giải thích
Ước lượng bình phương nhỏ nhất

FEM

Mô hình ảnh hưởng cố định

REM

Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên

LEV

Tỷ lệ đòn bẩy

PRFT

Khả năng sinh lợi

SIZE

Quy mô doanh nghiệp

DEPR

Tỷ lệ khấu hao



́H

U

Ế

OLS

Cơ hội tăng trưởng

LIQ

Tính thanh khoản

IN

H

GROWTH

Kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier

K

LM test
𝜆

Mô hình Moment tổng quát

O

GMM

̣C

Hệ số điều chỉnh

A
̣I H

D-GMM

Đ

System-GMM

Mô hình Moment tổng quát - sai phân
Mô hình Moment tổng quát - hệ thống

PHẦN MỞ ĐẦU
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Cấu trúc vốn là một vấn đề không quá mới mẻ nhưng luôn thu hút sự quan tâm
đặc biệt của nhiều nhà nghiên cứu trong lĩnh vực kinh tế, tài chính trên thế giới và
những tranh luận xung quanh các quan điểm lý luận, tính hiệu quả của các lý thuyết
cấu trúc vốn chưa bao giờ kết thúc.

Ế

Thuyết Đánh đổi (Trade-off Theory) là lý thuyết cấu trúc vốn cơ bản có nền

U

tảng lý luận vững chắc được các nhà nghiên cứu kiểm định trên các thị trường khác

́H

nhau và mang lại những kết quả không giống nhau. Shyam-Sunder và Myers (1999)
kiểm định thuyết Đánh đổi và thuyết Trật tự phân hạng trên 157 công ty công nghiệp ở



Mỹ vào những năm 1971, 1981 và 1989. Họ tìm thấy bằng chứng ủng hộ lý thuyết
Trật tự phân hạng hơn là lý thuyết Đánh đổi trong việc giải thích các quyết định cấu

H

trúc vốn của các doanh nghiệp. Fama và French (2002), kiểm định hai lý thuyết cấu

IN

trúc vốn trên các công ty phi tài chính Mỹ giai đoạn 1965-1999 và tìm thấy những

K

chứng cứ có xu hướng chống lại cả hai lý thuyết cấu trúc vốn trên.

̣C

Ở Việt Nam, mặc dù đã có nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn nhưng phổ biến

O

nhất vẫn là các nghiên cứu tiếp cận dựa trên việc xác định các nhân tố ảnh hưởng đến

A
̣I H

cấu trúc vốn của doanh nghiệp cũng như các tác động của các nhân tố này. Đến nay,
vẫn chưa có nhiều nghiên cứu tiếp cận cấu trúc vốn dựa trên phương diện kiểm định
các lý thuyết cấu trúc vốn tại thị trường Việt Nam, và cụ thể là nghiên cứu trên các

Đ

doanh nghiệp ngành Thực phẩm.
Vì vậy, tác giả đã quyết định lựa chọn đề tài: Kiểm định lý thuyết cấu trúc vốn

Đánh đổi (Trade-off Theory): Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam làm đề tài
nghiên cứu của mình.
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
- Hệ thống hóa cơ sở lý luận về các lý thuyết cấu trúc vốn, các nhân tố ảnh hưởng
đến quyết định cấu trúc vốn.

1

-

Kiểm định Lý thuyết Đánh đổi (Trade-off Theory) tại thực nghiệm các doanh

nghiệp ngành Thực phẩm niêm yết trên thị trường Chứng khoán Việt Nam.
- Dựa trên kết quả thu được, nghiên cứu đưa ra những nhận xét và đánh giá về khả
năng giải thích các quyết định cấu trúc vốn của lý thuyết Đánh đổi tại thị trường Việt
Nam.
3. ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU

Ế

Đối tượng nghiên cứu là lý thuyết cấu trúc vốn đánh đổi (Trade-off Theory).

U

4. PHẠM VI NGHIÊN CỨU

́H

Không gian nghiên cứu: 28 doanh nghiệp ngành Thực phẩm niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.



Thời gian nghiên cứu: Trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2014.
5. HƯỚNG TIẾP CẬN VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

H

5.1. Hướng tiếp cận

IN

Nghiên cứu được tiếp cận thông qua việc tìm hiểu lý thuyết cấu trúc vốn Đánh

K

đổi (Trade-off Theory). Từ đó, thông qua các Báo cáo tài chính của các doanh nghiệp,
nghiên cứu kiểm định tính giải thích các quyết định cấu trúc vốn của lý thuyết Đánh

̣C

đổi (Trade-off Theory) tại các doanh nghiệp này.
Phương pháp thu thập số liệu thứ cấp: Các dữ liệu phục vụ cho quá trình nghiên

A
̣I H

-

O

5.2. Phương pháp nghiên cứu
cứu được thu thập từ các Báo cáo tài chính của các doanh nghiệp công bố trên các
phương tiện thông tin đại chúng.

Đ

- Phương pháp xử lý số liệu: Sử dụng các mô hình hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data)
với mô hình dạng tĩnh (Static Panel Data) và mô hình dạng động (Dynamic Panel
Data) cùng với các ước lượng thích hợp.
6. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRONG VÀ NGOÀI NƯỚC LIÊN
QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI

2

STT

Tên nghiên cứu
Siti

Saadah,

Nội dung và kết quả nghiên cứu

Ruslan Sử dụng mô hình Hiệu chỉnh sai số (Error Correction

Prijadi (2012), Capital Model - ECM) để kiểm định sự tồn tại của cấu trúc vốn
Structure’s

Dynamic mục tiêu. Nghiên cứu cũng cho thấy cách thức điều chỉnh

Response to Exogenous cấu trúc vốn hiện tại để đạt đến cấu trúc vốn mục tiêu của
Variables: A Case of các doanh nghiệp.
Listed
Firms

Manufacturing Kết quả nghiên cứu chỉ ra sự tồn tại của cấu trúc vốn mục
in Indonesia, tiêu và cho rằng thuyết Đánh đổi và lý thuyết Thời điểm

Ế

1

́H

U

International Journals of thị trường giải thích tốt cho các sự thay đổi của cấu trúc
Financial Reseach, Vol. vốn. Ngoài ra, nghiên cứu còn cho thấy sự khác nhau giữa
3, No. 2.

khác nhau.



tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu giữa các ngành

Firms’

debt- thuyết Trật tự phân hạng trong việc nghiên cứu các quyết

IN

(2011),

H

Abe de Jong et al Nghiên cứu nhằm kiểm định lý thuyết Đánh đổi và lý

the static tradeoff theory doanh nghiệp tại Hoa Kỳ trong giai đoạn từ năm 1985 đến

̣C

and the pecking order năm 2005, kết quả nghiên cứu cho thấy lý thuyết Trật tự

O

2

K

equity decisions when định tài trợ của các doanh nghiệp. Sử dụng số liệu của các

A
̣I H

theory disagree, Journal phân hạng giải thích tốt hơn các quyết định tài trợ của các
of Banking and Finance doanh nghiệp so với thuyết Đánh đổi dạng tĩnh.
35, 1303-1314.

Đ

Võ Thị Quý (2014), Nghiên cứu khảo sát 31 công ty thuộc ngành Bất động sản
Kiểm định lý thuyết cấu trên Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh. Tác giả
trúc vốn qua hành vi tài sử dụng mô hình Điều chỉnh mục tiêu để kiểm định lý

3

chính của các công ty thuyết Đánh đổi và sử dụng mô hình Trật tự phân hạng để
bất động sản ở Việt kiểm định lý thuyết Trật tự phân hạng. Kết quả nghiên
Nam, Tạp chí Công cứu cho thấy cả hai lý thuyết cùng tồn tại và giải thích
nghệ Ngân hàng, Số 96, hành vi tài chính của các công ty ngành Bất động sản.
3/2014.

3

Trần Hùng Sơn (2011), Nghiên cứu phân tích các yếu tố đặc trưng của doanh
Đặc điểm doanh nghiệp nghiệp tác động đến việc điều chỉnh tỷ lệ nợ về tỷ lệ nợ
và tốc độ điều chỉnh cấu mục tiêu của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp niêm
trúc vốn mục tiêu của yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

4

các doanh nghiệp sản Kết quả nghiên cứu cho thấy: lợi nhuận của doanh nghiệp,
xuất công nghiệp niêm tỷ lệ tài sản cố định, quy mô doanh nghiệp và các cơ hội

U

Ế

yết tại Việt Nam, Tạp tăng trưởng tác động đến tốc độ điều chỉnh tỷ lệ nợ mục
chí Phát triển Khoa học tiêu của các doanh nghiệp này. Từ kết quả nghiên cứu
& Công nghệ, Tập 14, này, tác giả đã đưa ra một số gợi ý cho các doanh nghiệp
Số Q3.

́H

trong việc điều chỉnh tỷ lệ nợ mục tiêu hướng đến mục



tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.

H

7. TÍNH MỚI VÀ NHỮNG ĐÓNG GÓP CỦA ĐỀ TÀI

IN

Trong những năm gần đây, sự tập trung nghiên cứu về cấu trúc vốn đã có nhiều
chuyển biến, từ mô hình tĩnh (static capital model) sang mô hình động (dynamic

K

capital model), từ các ước lượng cơ bản với các giả thuyết chặt chẽ sang các ước lượng

̣C

cải tiến trong điều kiện các giả thuyết bị vi phạm.

O

Tại Việt Nam, nhiều nghiên cứu đã tiến hành dựa triên việc xác định các nhân

A
̣I H

tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, tiêu biểu như Trần Đình Khôi Nguyên và
Ramachandran (2006) tập trung vào các doanh nghiệp vừa và nhỏ, Võ Thị Thúy Anh
và Bùi Phan Nhã Khanh (2012) đối với các doanh nghiệp ngành công nghệ chế tạo

Đ

niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), Lê Đạt
Chí (2013) phân tích các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam, Lê Phương Dung và Nguyễn Thị Thùy Trang (2013) xem xét các doanh nghiệp
ngành vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Tuy nhiên, hầu hết các tác giả trên đều tập trung nghiên cứu cấu trúc vốn trên
mô hình tĩnh, chỉ có Lê Phương Dung & Nguyễn Thị Thùy Trang (2013) là sử dụng
mô hình động. Mặc dù sử dụng mô hình động nhưng các phương pháp ước lượng mà
Lê Phương Dung & Nguyễn Thị Thùy Trang (2013) sử dụng lại là các phương pháp cơ

4

bản áp dụng cho mô hình tĩnh, chưa xử lý hết được các vấn đề thường tồn tại trong các
mô hình nghiên cứu kinh tế/tài chính (như hiện tượng nội sinh, tự tương quan).
Do đó, với việc phân tích đồng thời hai mô hình ước lượng dạng bảng là mô
hình dạng tĩnh và dạng động, đề tài tiến hành kiểm định lý thuyết cấu trúc vốn đánh
đổi và sử dụng các phương pháp ước lượng có nhiều ưu điểm so với các phương pháp

Đ

A
̣I H

O

̣C

K

IN

H



́H

U

Ế

trước đây trong việc đưa ra các kết quả hợp lý và có tính thực tiễn cao.

5

PHẦN NỘI DUNG
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN
1.1

Tổng quan về cấu trúc vốn

1.1.1 Khái niệm cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ
(debt) và vốn cổ phần (equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể

Ế

huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư.

U

1.1.2 Thành phần cấu trúc vốn

Cấu trúc vốn của một doanh nghiệp gồm hai thành phần chính là nợ (debt) và

́H

vốn cổ phần (equity), trong đó:



Nợ (debt): Trên bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp, Nợ bao gồm khoản
phải trả ngắn hạn và dài hạn. Vì cấu trúc vốn là dài hạn nên nợ được xem xét ở đây là

H

những khoản phải trả dài hạn.

IN

Khoản mục phải trả dài hạn (liabities) bao gồm các khoản phải trả tài chính

K

(financing liabities) như phải trả người bán dài hạn, vay và nợ dài hạn (trái phiếu, trái
phiếu chuyển đổi) và khoản phải trả hoạt động (operating liabities) như các khoản dự

̣C

phòng mất việc, dự phòng phải trả dài hạn, các khoản thuế thu nhập được hoãn lại…

O

Cả hai loại này đều là nghĩa vụ tài chính dài hạn làm doanh nghiệp sẽ phát sinh một

A
̣I H

dòng tiền ra trong tương lai nhưng đối với khoản phải trả tài chính thì doanh nghiệp
phải trả phí trong khi khoản phải trả hoạt động là khoản chiếm dụng hợp pháp không
tốn phí.

Đ

Vì những hạn chế trong việc xác định giá trị thị trường của nợ nên chúng tôi chỉ

sử dụng giá trị sổ sách của nợ trong bài nghiên cứu này.
Vốn cổ phần (equity): Bao gồm Vốn cổ phần thường, Vốn cổ phần ưu đãi, Lợi
nhuận giữ lại được phản ánh chung thành khoản mục vốn chủ sở hữu trong bảng cân
đối kế toán.
Cấu trúc vốn của một doanh nghiệp quyết định chi phí sử dụng vốn bình quân
(WACC) của doanh nghiệp đó. Chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp là tỷ
suất sinh lợi đòi hỏi tối thiểu đối với mỗi dự án đầu tư của doanh nghiệp, và cũng là tỷ
6

suất chiết khấu để xác định giá trị của doanh nghiệp đó. Vì vậy, cấu trúc vốn có ảnh
hưởng rất lớn đến giá trị của một doanh nghiệp. Một cấu trúc vốn hợp lý sẽ làm tăng
giá trị doanh nghiệp và ngược lại. Chính vì vai trò quan trọng này mà trên thế giới có
rất nhiều Nghiên cứu về cấu trúc vốn với nhiều trường phái, lý thuyết, quan điểm khác
nhau.
1.1.3 Các lý thuyết về cấu trúc vốn
1.1.3.1.

Lý thuyết Miller - Modigliani

Ế

Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt nguồn từ bài viết của Modigliani và Miller

U

(1985) với tên gọi là học thuyết MM. Theo MM, trong điều kiện thị trường vốn hoàn

́H

hảo, quyết định tài trợ không ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp.
Lập luận này có vẻ trái với những gì mà các giám đốc tài chính đang làm với



cấu trúc vốn của doanh nghiệp mình nhằm tìm kiếm một sự gia tăng trong giá trị
doanh nghiệp nhưng lại đúng trong những giả định cụ thể mà hai ông đưa ra.

H

Những giả định của MM:

Không có các chi phí giao dịch khi mua bán chứng khoán.

-

Có đủ số người mua và người bán trên thị trường, vì vậy không có nhà đầu tư

K

IN

-

riêng lẻ nào có ảnh hưởng lớn đối với giá cả chứng khoán.
Có sẵn thông tin liên quan cho tất cả các nhà đầu tư và không phải mất tiền.

-

Tất cả các nhà đầu tư đều có thể vay và cho vay với cùng lãi suất. Đây là một

O

̣C

-

A
̣I H

giả định quan trọng của lý thuyết MM. Với giả định này thì doanh nghiệp không còn
lợi thế hơn cá nhân nhà đầu tư trong việc sử dụng đòn bẩy nữa, doanh nghiệp có sử

Đ

dụng đòn bẩy hay không không có gì quan trọng vì đây là việc mà nhà đầu tư nào cũng
làm được.
-

Tất cả các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng thuần nhất về lợi nhuận của các

doanh nghiệp. Giả định này một phần có cơ sở từ giả định thông tin có sẵn và không
phải mất tiền; các nhà đầu tư tiếp cận với thông tin như nhau và giả định tất cả họ đều
có suy nghĩ và tính toán hợp lý như nhau sẽ cho ra kết quả giống khi nhận định về một
công ty nào đó. Đây là con đường dẫn đến kỳ vọng thuần nhất.
-

Giả định rủi ro thuần nhất: các doanh nghiệp hoạt động dưới điều kiện tương

đương nhau sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh.
7