Tải bản đầy đủ
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Tải bản đầy đủ

36

mặt để thực hiện đầu tư. Điều này đã kéo sản lượng sản xuất tăng lên tuy nhiên mức
độ còn thấp và chưa đạt hiệu quả cao. Từ năm 2008 đến năm 2010, tình hình lạm
phát ở mức cao khiến sản lượng giảm mạnh, chính phủ thắt chặt cung tiền và các
doanh nghiệp đã tăng cường nắm giữ các loại tài sản khác thay vì tiền mặt. Ở giai
đoạn này, tỷ lệ tài sản tiền mặt trên tổng các tài sản khác không phải tiền mặt ở mức
15% – 16%. Năm 2011 là năm chứng kiến nhiều biến động của nền kinh tế Việt
Nam như tỷ lệ lạm phát tăng cao trên 18%, thị trường bất động sản đóng băng, giá
vàng liên tiếp tăng kỷ lục, thị trường chứng khoán tiếp tục chạm đáy, khiến việc đầu
tư của các doanh nghiệp gặp khó khăn cũng là nguyên nhân giải thích lý do lượng
tiền mặt của các công ty tăng lên đáng kể so với các tài sản khác.
Đứng trên góc độ ngành, dữ liệu thu thập gồm 945 quan sát từ 189 công ty trong
mẫu nghiên cứu cho thấy, hầu như không có sự khác biệt về tỷ lệ tài sản tiền mặt
trên các tài sản không bao gồm tiền ở các công ty thuộc nhóm ngành sản xuất và các
công ty thuộc nhóm ngành dịch vụ.

Hình 4.2: Tỷ lệ tiền mặt và các khoản tương đương tiền trên tài sản doanh
nghiệp không bao gồm các khoản tiền mặt và tương đương tiền của các doanh
nghiệp sản xuất và thương mại dịch vụ tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE

37

4.1.2. Chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản doanh nghiệp

Hình 4.3: Chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản doanh nghiệp của các
doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE
Hình 4.3 cho thấy có sự sụt giảm về chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ tài sản của
doanh nghiệp từ năm 2009 đến năm 2011 và giá trị năm 2011 là 0,875. Với mức
MTB nhỏ hơn 1 có hai khả năng xảy ra: thị trường đang nghĩ rằng giá trị tài sản của
doanh nghiệp đang bị thổi phòng quá mức hoặc thu nhập trên tổng tài sản cua
doanh nghiệp là quá thấp. Điều này khá tương đồng với thực tế khi trong năm
2011, thị trường chứng khoán Việt Nam liên tục chạm đáy, kinh tế của Việt Nam đã
trải qua một năm cực kỳ khó khăn và biến động, các yếu tố vĩ mô đều không ủng
hộ hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp. Trong năm này, đã có hơn 50.000
doanh nghiệp phải tuyên bố giải thể hoặc phá sản. Bên cạnh đó, tổ chức Standard
& Poors (S&P) đã hạ bậc tín nhiệm nợ dài hạn nội tệ của Việt Nam xuống mức
BB-, triển vọng của nhiều doanh nghiệp được đánh giá tiêu cực. Giá trị MTB
phục hồi nhẹ vào năm 2012 tuy nhiên vẫn chỉ ở mức 0,920 < 1 và tiếp tục đà phục

38

hồi đạt mức 1,044 vào năm 2013.
Nhìn vào hình 4.3 có thể nhận thấy sự biến động của MTB tương đối ngược chiều
với sự biến động của CASH, điều này góp phần bước đầu củng cố giả thuyết
nghiên cứu đã được trình bày ở Chương 3, đó là những doanh nghiệp có MTB càng
lớn sẽ càng giảm thiểu việc nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp.

4.1.3. Dòng tiền của doanh nghiệp

Hình 4.4: Tỷ lệ dòng tiền trên tài sản doanh nghiệp không bao gồm các khoản
tiền mặt và tương đương tiền của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn
2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE
Sự biến động của tỷ số dòng tiền của doanh nghiệp trên tài sản không bao gồm các
khoản tiền mặt và tương đương tiền được thể hiện trong hình 4.4. Một cách tổng
quát, CF có sự biến động tương đối cùng chiều với CASH. Năm 2010, CF có sự sụt
giảm nhẹ sau đó tăng lên đột biến vào năm 2011 ở mức 0,095 và giảm vào các năm

39

2011 và 2012. Dựa vào đồ thị có thể dự báo sự biến động của CASH cùng chiều và
chịu ảnh hưởng của sự biến động của CF.

4.1.4. Vốn luân chuyển ròng của doanh nghiệp

Hình 4.5: Vốn luân chuyển ròng của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn
2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE
Nhìn chung giá trị vốn luân chuyển ròng của các doanh nghiệp tại Việt Nam trong
giai đoạn 2009 – 2013 tăng dần qua các năm. Giai đoạn 2009 – 2010 được xem là
giai đoạn hậu khủng hoảng của nền kinh tế, nhìn chung các doanh nghiệp hoạt động
khó khăn nên vốn luân chuyển ròng hay nói cách khác là tính thanh khoản của tài
sản ở mức khá thấp và khôi phục nhẹ. Theo kết quả thu thập được từ 189 công ty
trong mẫu nghiên cứu, bình quân mỗi năm có khoảng 15% số công ty có vốn luân
chuyển âm nhưng nhìn chung vốn luân chuyển ròng của các công ty trong mẫu lớn
hơn 0. Ở hình 4.5 cho thấy trong giai đoạn nghiên cứu, vốn luân chuyển ròng bình
quân năm 2009 ở mức thấp nhất gần 217 tỷ đồng, năm 2013 ở mức cao nhất gần

40

343 tỷ đồng, vốn luân chuyển ròng bình quân các công ty năm năm 2011 có sự tăng
trưởng mạnh nhất, đạt hơn 340 tỷ đồng và tăng 36,6% so với năm 2010.

4.1.5. Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp
Theo kết quả thu thập được từ năm 2009 đến năm 2013, tỷ số tổng nợ trên tài sản
khác tiền và các khoản tương đương tiền của doanh nghiệp (LVRG) có sự biến
động tương đối giống với sự biến động của CF và CASH. Hình 4.6 cho thấy, LVRG
giảm nhẹ từ 2009 đến 2010 sau đó tăng vào năm 2011 ở mức 0,540, tăng 5,3% so
với năm 2010. Năm 2012, LVRG giảm nhẹ xuống mức 0,523 và tăng lên không
đáng kể ở mức 0,528 năm 2013. Xét về các yếu tố vĩ mô, năm 2011 tín dụng ngân
hàng tăng trưởng ở mức thấp khoảng 12% với mục tiêu kiềm chế lạm phát và ổn
định nền kinh tế.

Hình 4.6: Tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản không bao gồm tiền và các khoản
tương đương tiền của doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE

41

4.1.6. Quy mô của doanh nghiệp

Hình 4.7: Quy mô của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE
Quy mô của doanh nghiệp được đại diện bằng giá trị của tổng tài sản của doanh
nghiệp được thể hiện trong hình 4.7. Có thể dễ dàng nhận thấy trong khoảng thời
gian nghiên cứu, tổng tài sản bình quân của các doanh nghiệp Việt Nam tăng dần
qua các năm. Năm 2009 tổng tài sản bình quân của các doanh nghiệp Việt Nam
trong mẫu nghiên cứu là 1.227 tỷ đồng thì đến năm 2013 giá trị này đã đạt 2.315 tỷ
đồng, tăng gần gấp 2 lần so với năm 2009. Tốc độ tăng trưởng của tài sản doanh
nghiệp cũng tương đối đều qua các năm. Giá trị tổng tài sản tăng lên ở cả hạng mục
tài sản ngắn hạn và tài sản dài hạn. Trong đó, tài sản ngắn hạn đóng góp lần lượt
47%, 65%, 14% và 60% vào giá trị tăng lên của tổng tài sản qua các năm 2010,
2011, 2012 và 2013.

4.1.7. Việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp
Hình 4.3 cho thấy, đa số các công ty ở Việt Nam lựa chọn hình thức chi trả cổ tức
bằng tiền mặt qua các năm hơn các hình thức chi trả cổ tức khác như cổ phiếu, trái
phiếu, tài sản khác của công ty hoặc không chi trả cổ tức. Khoảng hơn 60% các

42

công ty trong mẫu nghiên cứu thực hiện chi trả cổ tức bằng tiền mặt và trong những
năm gần đây, việc chị trả cổ tức của các công ty có xu hướng giảm nhẹ qua các
năm.

Hình 4.8: Số lượng các công ty trong mẫu nghiên cứu chi trả cổ tức tiền mặt
Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tài chính của các công
ty, lấy từ website của HNX và HOSE

4.1.8. Quy mô hội đồng quản trị của doanh nghiệp
Năm 2007, Quyết định 12 ngày 13/03/2007 của Bộ trưởng Bộ Tài chính về Quy chế
quản trị công ty áp dụng cho các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán,
Trung tâm Giao dịch Chứng Khoán quy định công ty niêm yết phải có ít nhất là 05
thành viên hội đồng quản trị và tối đa 11 thành viên hội đồng quản trị.
Kết quả thu thập trên 945 quan sát thuộc 189 công ty niêm yết tại Việt Nam cho
thấy, số lượng thành viên hội đồng quản trị bình quân là 5,6 và các công ty không
chuộng một hội đồng quản trị có đông thành viên. Cụ thể, có đến khoảng 60% các
công ty lựa chọn số lượng thành viên hội đồng quản trị tối thiểu theo quy định của
Bộ Tài chính là 5 thành viên, và chỉ có từ 3% - 5% số công ty có hội đồng quản trị
lớn (9-11 thành viên). Bên cạnh đó, kết quả khảo sát cũng cho thấy một số ít công ty
vẫn chưa thực hiện đúng quy định về số lượng thành viên trong hội đồng quản trị

43

khi có số lượng thành viên trong hội đồng quản trị không đủ năm (5) người.
Bảng 4.1: Bảng số lượng thành viên hội đồng quản trị các công ty giai đoạn
2009 - 2013
Số lượng

Số lượng công ty

thành viên
hội đồng

2009

2010

2011

2012

2013

1–4

10

10

16

9

22

5

118

123

114

114

102

6–8

55

47

51

60

60

9 – 11

6

9

8

6

5

Tổng

189

189

189

189

189

quản trị

Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tình hình quản trị của
các công ty, lấy từ website của HNX và HOSE

4.1.9. Vai trò kép của CEO trong doanh nghiệp
Xét trên thực tế, ở các công ty cổ phần luôn tồn tại vấn đề người đại diện do có
nguy cơ xung đột về lợi ích giữa một bên là cổ đông với một bên là những người
quản lý điều hành công ty. Những người quản lý có thể sẽ ưu tiên các quyền lợi cá
nhân, quyền lợi nhóm hơn là quyền lợi của các cổ đông. Chính vì vậy, vai trò kép
của CEO đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định mức độ nắm giữ tiền mặt
của một doanh nghiệp. Các nghiên cứu trước đây trên thế giới đã chỉ ra rằng, các
công ty có chủ tịch hội đồng quản trị cũng là CEO sẽ có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao
hơn, nghĩa là vai trò kép của CEO dẫn đến việc nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.

44

Theo mẫu thu thập của đề tài, ở Việt Nam, các công ty vẫn có xu hướng lựa chọn
CEO và chủ tịch hội đồng quản trị là những người khác nhau để tham gia điều hành
công ty. Theo thống kê tại Bảng 4.2, khoảng 2/3 số công ty trong mẫu nghiên cứu
có CEO khác chủ tịch hội đồng quản trị. Thêm vào đó, số lượng CEO có vai trò kép
trong các công ty cũng có xu hướng giảm dần qua các năm, từ 38,6% số công ty
năm 2009 xuống còn 28,6% số công ty năm 2013.
Bảng 4.2: So sánh số lượng các công ty có CEO cũng là chủ tịch hội đồng quản
trị và số lượng các công ty có CEO khác chủ tịch hội đồng quản trị ở các công
ty tại Việt Nam
Năm
Số công ty có CEO cũng
là chủ tịch hội đồng quản
trị
Số công ty có CEO khác
chủ tịch hội đồng quản
trị
Tổng

2009

2010

2011

2012

2013

73

70

69

61

54

(38,6%)

(37,0%)

(36,5%)

(32,3%)

(28,6%)

116

119

120

128

135

(61,4%)

(63%)

(63,5%)

(67,7%)

(71,4%)

189

189

189

189

189

Nguồn: Tác giả tính toán dựa vào số liệu từ các Báo cáo tình hình quản trị của
các công ty, lấy từ website của HNX và HOSE

45

4.2. NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009 – 2013
4.2.1. Kết quả thống kê mô tả
Bảng 4.3: Kết quả thống kê mô tả
Biến độc
lập

Số quan sát

Trung

Độ lệch

Giá trị

Giá trị

bình

chuẩn

nhỏ nhất

lớn nhất

CASH

945

0.179

0.581

0.0002

16.757

MTB

945

1.062

0.459

0.345

5.152

CF

945

0.071

0,215

-0.688

5.811

NWC

945

0.107

0.226

-1.198

0.902

LVRG

945

0.525

0.242

0.003

1.856

SIZE

945

27.102

1.456

23.402

31.471

BS

945

5.566

1.207

1

11

Nguồn: Tác giả tính toán với STATA 12.0
Bảng 4.3 thể hiện kết quả thống kê mô tả các biến độc lập của 189 công ty niêm yết
tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 trong mô hình nghiên cứu, sử dụng phần mềm
thống kê Stata. Kết quả cho thấy:
- Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình (CASH) ở Việt Nam đạt 17,9% với độ lệch
chuẩn 0,58. Kết quả này khá khác biệt so với nghiên cứu của Gill và Shah (2011)
với tỷ lệ 38,7% ở Canada và nghiên cứu của Attaullah Shah (2011) với tỷ lệ 8.26%
ở Pakistan.
- MTB trung bình: 1,062, giá trị thấp nhất 0,345, giá trị cao nhất 5,152

46

- CF trung bình: 07,1, giá trị thấp nhất -68,8%, giá trị cao nhất 581,1%
- NWC trung bình: 10,7%, giá trị thấp nhất -119,8, giá trị cao nhất 90,2
- LVRG trung bình: 52,5%, giá trị thấp nhất 0,3%, giá trị cao nhất 185,6%
- SIZE trung bình: 27,1, giá trị thấp nhất 23,4, giá trị cao nhất 31,5
- BS trung bình: 5,6 người, giá trị thấp nhất 1 người, giá trị cao nhất 11 người.

4.2.2. Hệ số tương quan giữa các biến
Bảng 4.4: Hệ số tương quan giữa các biến
CASH

MTB

CF

NWC

LVRG

SIZE

CASH

1

MTB

0.076

1

CF

0.902

0.249

1

NWC

-0.217

0.068

-0.037

1

LVRG

0.193

-0.111

-0.020

-0.624

1

SIZE

-0.062

0.208

-0.063

-0.267

0.291

1

BS

-0.041

0.060

-0.041

-0.032

-0,009

0.252

BS

1

Nguồn: Tác giả tính toán với STATA 12.0
Bảng 4.4 trình bày hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu. Các
biến chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản (MTB), dòng tiền (CF) có mối
tương quan dương với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) của doanh nghiệp. Nghĩa là,
những công ty có tình hình kinh doanh tốt, thu nhập trên tài sản cao, khả năng sinh
lợi cao sẽ nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Điều đáng lưu ý là giữa biến CASH và CF